姚少雯

摘 要：隨著社會(huì)對(duì)我國(guó)上市公司增強(qiáng)環(huán)保意識(shí)，接受社會(huì)公眾和政府的監(jiān)督，加強(qiáng)環(huán)境信息披露的呼聲日益高漲，人們對(duì)上市公司環(huán)境信息披露的重視程度也越來(lái)越高，環(huán)境信息披露已然成為企業(yè)信息披露的重要內(nèi)容。2010年7月，紫金礦業(yè)發(fā)生了“酮酸水滲漏”重大環(huán)境事件，給下游漁民造成了巨大的經(jīng)濟(jì)損失，社會(huì)影響十分惡劣。按照相關(guān)規(guī)定，紫金礦業(yè)應(yīng)當(dāng)在事發(fā)后立即向社會(huì)公眾發(fā)布公告，然而直到9天后紫金礦業(yè)才在社會(huì)輿論壓力下被迫披露了環(huán)境信息。文章主要研究紫金礦業(yè)延遲披露環(huán)境信息的經(jīng)濟(jì)后果，觀察資本市場(chǎng)是否會(huì)對(duì)此事做出反應(yīng)，并從多方面提出完善上市公司環(huán)境信息披露的建議。

關(guān)鍵詞：環(huán)境信息披露 紫金礦業(yè) 市場(chǎng)反應(yīng)

中圖分類號(hào)：F830.10；F233 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914（2016）12-111-03

一、紫金礦業(yè)環(huán)境信息披露違規(guī)案簡(jiǎn)介

紫金礦業(yè)集團(tuán)股份有限公司（601899，2899.HK）由國(guó)有獨(dú)資企業(yè)上杭縣礦產(chǎn)公司發(fā)展而來(lái)。經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的發(fā)展，成為一家以黃金及金屬礦產(chǎn)資源勘查和開(kāi)發(fā)為主的大型國(guó)有控股礦業(yè)集團(tuán)。2003年12月，紫金礦業(yè)在香港H股上市，2008年4月回歸國(guó)內(nèi)A股上市，成為上海和香港兩地上市公司。

2010年7月3日，福建省上杭縣紫金山銅礦酮酸水滲漏事故，引起了社會(huì)的高度反響。2010年7月12日，紫金礦業(yè)A股、H股緊急停牌，直至晚間紫金礦業(yè)發(fā)布了《關(guān)于紫金山銅礦濕法廠污水池突發(fā)滲漏環(huán)保事故的公告》。紫金礦業(yè)重大環(huán)境事件之所以引起了社會(huì)各方的強(qiáng)烈反響，主要是紫金礦業(yè)故意延遲披露環(huán)境信息造成的。2010年7月18日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)紫金礦業(yè)未按規(guī)定披露信息的行為立案調(diào)查。2012年5月9日紫金礦業(yè)收到中國(guó)證監(jiān)會(huì)下達(dá)的《行政處罰決定書(shū)》，證監(jiān)會(huì)經(jīng)調(diào)查認(rèn)定，紫金礦業(yè)應(yīng)在第一時(shí)間發(fā)布公告，但紫金礦業(yè)未能及時(shí)披露該重大事故及后續(xù)進(jìn)展情況。紫金礦業(yè)延遲環(huán)境信息披露的行為違反了《證券法》第67條規(guī)定，證監(jiān)會(huì)責(zé)令紫金礦業(yè)改正，給予警告，并處以30萬(wàn)元的罰款。紫金礦業(yè)此次環(huán)境污染事故與延遲披露行為顯然影響了企業(yè)的社會(huì)形象，對(duì)其市場(chǎng)收益可能也會(huì)產(chǎn)生負(fù)面影響。

二、紫金礦業(yè)延遲信息披露的市場(chǎng)反應(yīng)

（一）研究方法

本文采用短期事件研究法，主要旨在檢驗(yàn)事件發(fā)生前后資本市場(chǎng)對(duì)所披露信息的反應(yīng)程度。本文采用單因素市場(chǎng)模型，計(jì)算股價(jià)波動(dòng)的市場(chǎng)因素成分，然后除去這部分變化獲得真正與紫金礦業(yè)違規(guī)披露相關(guān)的股價(jià)變化幅度。其基本步驟如下：

1.定義事件窗口。紫金礦業(yè)于2010年7月12日A股、H股緊急停牌，7月13日正式發(fā)布公告披露了9天前發(fā)生的酮酸水滲漏事故的重大環(huán)境事件，因此將7月13日作為事件日，選擇事件日前后共31個(gè)交易日（-15，15）作為事件窗口期，分析紫金礦業(yè)違規(guī)披露行為對(duì)于股價(jià)的影響。本文選擇了同為滬市涉銅企業(yè)的西部礦業(yè)與紫金礦業(yè)進(jìn)行對(duì)比。

2.選取研究樣本。本文選取的樣本事件為7月13日紫金礦業(yè)違規(guī)披露環(huán)境信息事件，且在（-15，，15）窗口期內(nèi)并沒(méi)有其他影響股價(jià)的事件發(fā)生。

3.模型參數(shù)估計(jì)，計(jì)算個(gè)股期望收益率。本文使用市場(chǎng)模型進(jìn)行參數(shù)估計(jì)，市場(chǎng)模型采用的參數(shù)估計(jì)窗口通常是事件發(fā)生日的前N天，N的大小主要由事件窗口的大小而視情況選擇。本文選取事件窗口期之前2010年1月1日至2010年6月20日共109個(gè)交易日作為估計(jì)期，估計(jì)期間內(nèi)均未發(fā)生其他影響股價(jià)的重大事件，見(jiàn)圖1：

4.計(jì)算股票累積超額收益率（CAR）。超額收益率等于實(shí)際收益率減去預(yù)期正常收益率，個(gè)股實(shí)際收益率的數(shù)據(jù)在國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)中可直接獲取。算得出超額收益率之后，可以通過(guò)累加得出樣本在某個(gè)時(shí)間段的累積超額收益率。

5.實(shí)證結(jié)果以及實(shí)證分析?；谏鲜霾襟E，利用SPSS等相關(guān)軟件可以取得相應(yīng)的實(shí)證結(jié)果，并在此基礎(chǔ)上對(duì)于結(jié)果進(jìn)行實(shí)證分析。

（二）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

重大事項(xiàng)公告日是投資者最快從公開(kāi)渠道獲知公司決策動(dòng)態(tài)，因此市場(chǎng)反應(yīng)應(yīng)當(dāng)最強(qiáng)烈，具有最明顯的市場(chǎng)績(jī)效，所以本文將2010年7月13日定位為事件日，分析紫金礦業(yè)環(huán)境信息披露違規(guī)行為對(duì)資本市場(chǎng)的影響。

根據(jù)之前的樣本選擇標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行篩選后，得到滬市紫金礦業(yè)A股2010年1月1日至8月5日期間所有交易日的考慮現(xiàn)金紅利再投資的每日個(gè)股回報(bào)率，以及上海資本市場(chǎng)指數(shù)考慮現(xiàn)金紅利再投資的日回報(bào)率，數(shù)據(jù)主要來(lái)源于國(guó)泰安CSMAR研究數(shù)據(jù)庫(kù)系統(tǒng)和新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)，本文數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)與分析采用Excel2010和SPSS20.0軟件完成。

（三）模型構(gòu)建

本文選取西部礦業(yè)作為比較對(duì)象，通過(guò)對(duì)兩者累積超額收益率的差額是否顯著小于零進(jìn)行t檢驗(yàn)，驗(yàn)證在事件窗口時(shí)間段內(nèi)紫金礦業(yè)的累積超額收益率是否顯著低于同行業(yè)西部礦業(yè)同時(shí)期的累積超額收益率。本文利用市場(chǎng)模型計(jì)算出股票的期望收益率。計(jì)算公式如下：

Rt=α+β×Rm+ε（公式1）

其中，Rm表示第t日市場(chǎng)收益率，α和β為市場(chǎng)模型的估計(jì)參數(shù)，α表示市場(chǎng)收益率為零時(shí)的個(gè)股收益率，β表示股票的收益對(duì)市場(chǎng)收益變化的敏感度，ε為隨機(jī)干擾項(xiàng)。

根據(jù)正常收益率的數(shù)據(jù)計(jì)算股票在事件窗中每個(gè)交易日的非正常收益率AR，超額收益率是股票事件窗期間每支股票的實(shí)際收益率與正常收益率的差值。

ARt=Rt-ERt（公式3）

最后，通過(guò)將事件窗口中每個(gè)交易日的非正常收益AR累加得到累計(jì)超額收益率CAR。

CAR=∑ARt（公式4）

（四）實(shí)證結(jié)果及分析

本文以紫金礦業(yè)在事件窗口期的累積超額收益率（CAR）衡量投資者對(duì)紫金礦業(yè)延遲信息披露事件的市場(chǎng)反應(yīng)，計(jì)算結(jié)果見(jiàn)表1。

從表1數(shù)據(jù)中可看出，紫金礦業(yè)CAR在（0，9）的事件期中均顯著小于西部礦業(yè)CAR，這段窗口期中兩者的差額明顯較大，說(shuō)明紫金礦業(yè)發(fā)布公告后的這段時(shí)期內(nèi)，資本市場(chǎng)對(duì)違規(guī)披露環(huán)境信息事件的負(fù)面反應(yīng)強(qiáng)烈。事件披露后第1日，紫金礦業(yè)的CAR明顯低于西部礦業(yè)，在第4日，紫金礦業(yè)CAR與西部礦業(yè)CAR的差額最大，即到這天為止資本市場(chǎng)對(duì)紫金礦業(yè)違規(guī)披露事件的負(fù)面反應(yīng)最為強(qiáng)烈。在整個(gè)（-15，15）事件期內(nèi)，紫金礦業(yè)的累積超額收益率為-9.53%，低于西部礦業(yè)，兩者累積超額收益的差額為-2.45%，并且在5%的水平上通過(guò)了t檢驗(yàn)，即在事件窗內(nèi)紫金礦業(yè)的累積超額收益率顯著小于西部礦業(yè)的累積超額收益率，說(shuō)明資本市場(chǎng)對(duì)紫金礦業(yè)違規(guī)披露事件做出了明顯的負(fù)面影響，即資本市場(chǎng)在短期內(nèi)有效懲戒了紫金礦業(yè)的違規(guī)披露行為。