什么是知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化

證券本質(zhì)上是一種經(jīng)濟(jì)權(quán)益的憑證，可以是股票、債券等。1資產(chǎn)證券化（Asset-backed Securities，ABS）是以基礎(chǔ)資產(chǎn)未來(lái)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持的一種發(fā)行證券的過(guò)程。2知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券是以知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)可預(yù)期的現(xiàn)金收益為權(quán)益的一種有價(jià)證券。對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)，知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化是可以更快實(shí)現(xiàn)知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值變現(xiàn)的一個(gè)過(guò)程。

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化與傳統(tǒng)的資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)類似，相關(guān)人一般包括發(fā)行人、受托管理人、投資人、特殊目的機(jī)構(gòu)（Special Purpose Vehicle，SPV）、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、信用增強(qiáng)機(jī)構(gòu)、服務(wù)機(jī)構(gòu)、流動(dòng)性提供機(jī)構(gòu)等。

忽略這一操作過(guò)程中的其它部分，簡(jiǎn)單地講，中小型科技企業(yè)即是知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券的發(fā)行人。發(fā)行人將其知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來(lái)預(yù)期產(chǎn)生的收益（主要指授權(quán)許可取得的收益）出售給SPV，SPV以證券的方式發(fā)行，投資人為可能的投資回報(bào)而購(gòu)買該證券。3然后，SPV將籌集資金支付給發(fā)行人，將知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來(lái)的收益用以支付投資人的回報(bào)。如此，發(fā)行人即以低成本的方式取得了融資。

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的意義

“科技是第一生產(chǎn)力”，當(dāng)前，全球的經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越集中在高科技領(lǐng)域，高科技也愈發(fā)成為決定國(guó)家綜合競(jìng)爭(zhēng)力的重要因素。在我國(guó)，不斷涌現(xiàn)的中小型高科技企業(yè)是推動(dòng)生產(chǎn)力發(fā)展的重要因素。但是，對(duì)于中小型高科技企業(yè)來(lái)說(shuō)，從研發(fā)到技術(shù)成熟再到市場(chǎng)認(rèn)可的周期非常長(zhǎng)，且無(wú)法有效地實(shí)現(xiàn)資金回收，故而此類企業(yè)普遍存在資金缺口。

目前，市場(chǎng)上的中小型企業(yè)可選擇的融資渠道非常有限，主要是銀行擔(dān)保貸款。銀行擔(dān)保貸款大致可分為三種形式：物質(zhì)資產(chǎn)擔(dān)保貸款、信用貸款和非物質(zhì)資產(chǎn)擔(dān)保貸款。4但對(duì)于中小型科技企業(yè)來(lái)說(shuō)，貸款并不容易。一方面，中小型科技企業(yè)往往因信息不透明、內(nèi)部結(jié)構(gòu)不完善等原因造成其信用等級(jí)較低，無(wú)法取得信用貸款額度;另一方面，中小型科技企業(yè)也往往缺少資產(chǎn)抵押。

中小型科技企業(yè)在未完成資產(chǎn)大規(guī)模累積之前，其核心資產(chǎn)通常是知識(shí)產(chǎn)權(quán)。目前以知識(shí)產(chǎn)權(quán)為基礎(chǔ)的主要融資渠道包括知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資、知識(shí)產(chǎn)權(quán)融資租賃、知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化等。5知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資，即以知識(shí)產(chǎn)權(quán)所有權(quán)作為擔(dān)保進(jìn)行貸款，放款方為銀行，特點(diǎn)是質(zhì)押期間知識(shí)產(chǎn)權(quán)或其衍生權(quán)益的所有權(quán)歸貸款提供方所有。上海、北京等地早在2006年就已試點(diǎn)以知識(shí)產(chǎn)權(quán)為資產(chǎn)進(jìn)行質(zhì)押貸款的融資方式。但是，這種方式下，銀行作為最大的風(fēng)險(xiǎn)承受方，必定會(huì)提高貸款門檻，其給出的貸款額度也會(huì)遠(yuǎn)低于知識(shí)產(chǎn)權(quán)的評(píng)估價(jià)值。另外，貸款的周期短、利率高，并且質(zhì)押會(huì)帶來(lái)知識(shí)產(chǎn)權(quán)所有權(quán)喪失的風(fēng)險(xiǎn)，這些都是影響企業(yè)選擇這一融資方式的重要因素。知識(shí)產(chǎn)權(quán)融資租賃以售后回租為主要方式，即企業(yè)將知識(shí)產(chǎn)權(quán)出售給融資租賃公司以獲得資金，然后從融資租賃公司租回知識(shí)產(chǎn)權(quán)的使用權(quán)。在租賃期到期后，企業(yè)可以選擇回購(gòu)知識(shí)產(chǎn)權(quán)。相比于質(zhì)押融資，融資租賃的放款方不是銀行，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的可接受程度更高，所以融資門檻相對(duì)較低、可獲得的資金額度也比質(zhì)押融資高。但長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，這一融資方式依然會(huì)束縛企業(yè)對(duì)技術(shù)資產(chǎn)的靈活運(yùn)用。

中小型科技企業(yè)若想獲得更優(yōu)質(zhì)的融資，知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化是最優(yōu)選擇。知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化對(duì)比其它融資方式的主要優(yōu)勢(shì)包括以下三點(diǎn)：

（一）以知識(shí)產(chǎn)權(quán)為主，企業(yè)的自身影響被放在次要位置，能夠獲得更高的信用評(píng)級(jí)和更多的融資機(jī)會(huì);

（二）企業(yè)僅須出售知識(shí)產(chǎn)權(quán)的未來(lái)收益，其知識(shí)產(chǎn)權(quán)所有權(quán)不受影響;

（三）風(fēng)險(xiǎn)分散由更多人承擔(dān)，操作成本更低，企業(yè)能得到的資金也更多。6

另外，知識(shí)產(chǎn)權(quán)授權(quán)許可的收益一般以銷售額的百分比計(jì)算，收益的大小取決于市場(chǎng)，具有價(jià)值因?yàn)闀r(shí)間、地點(diǎn)、環(huán)境帶來(lái)相對(duì)變化的特性，收益權(quán)的價(jià)值高低存在不確定性。而知識(shí)產(chǎn)權(quán)的價(jià)值不確定性，恰恰是證券化融資的優(yōu)勢(shì)所在：證券化后市場(chǎng)流通的價(jià)值波動(dòng)，可以實(shí)時(shí)體現(xiàn)知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值不確定性波動(dòng)。

問(wèn)題和解決方案

當(dāng)然，知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化過(guò)程中還面臨著一些問(wèn)題：

首先是知識(shí)產(chǎn)權(quán)本身的信用風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。知識(shí)產(chǎn)權(quán)是一種無(wú)形資產(chǎn)，權(quán)利范圍的界定依賴于人為主觀判斷，難免會(huì)出現(xiàn)遺漏或界限模糊之處。因此，將來(lái)未知的訴訟可能會(huì)導(dǎo)致知識(shí)產(chǎn)權(quán)權(quán)利范圍發(fā)生變化，從而導(dǎo)致權(quán)利人未來(lái)的收益損失。這一風(fēng)險(xiǎn)會(huì)影響投資者對(duì)這類產(chǎn)品的選擇。

降低這一風(fēng)險(xiǎn)的主要方式是分散風(fēng)險(xiǎn)，完善知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化中的信用增強(qiáng)機(jī)制。從外部而言，可以通過(guò)保險(xiǎn)公司擔(dān)保等方式來(lái)分散投資者的風(fēng)險(xiǎn);從內(nèi)部而言，可以對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券進(jìn)行結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，通過(guò)不同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)來(lái)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，以吸引不同投資偏好的投資者。

其次是發(fā)行人的信用等級(jí)問(wèn)題。雖然知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化是為了避開(kāi)發(fā)行人本身的信用等級(jí)不足問(wèn)題，但是知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券流通依然在一定程度上依托于發(fā)行人，而非完全獨(dú)立。舉例而言，在以貸款為基礎(chǔ)的資產(chǎn)證券中，發(fā)行人在證券化過(guò)程中已經(jīng)放出了貸款，貸款合同中發(fā)行人已經(jīng)履行了職責(zé)，不存在違約可能。但是，在授權(quán)許可合同中，專利的許可不是單獨(dú)的，發(fā)行人有后續(xù)需要履行的義務(wù)，例如提供全部技術(shù)資料等。若發(fā)行人無(wú)法履行該義務(wù)，則合同終止，預(yù)期收益損失。因此，發(fā)行人本身的信用依然對(duì)該類產(chǎn)品存在影響。

要解決這個(gè)問(wèn)題，可以采用充分公示發(fā)行人信息、提升投資者對(duì)發(fā)行人的了解、增加發(fā)行人在投資者中的信用度等方法，公示信息可以包括發(fā)行人的履約能力、履約計(jì)劃以及階段性履約行為等。

最后是知識(shí)產(chǎn)權(quán)授權(quán)許可的收益相對(duì)性問(wèn)題。? 知識(shí)產(chǎn)權(quán)收益具有相對(duì)不確定性，這個(gè)特點(diǎn)和知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化后的價(jià)格波動(dòng)是相適應(yīng)的。但是高科技企業(yè)在技術(shù)領(lǐng)域處在市場(chǎng)前沿，缺少參照標(biāo)準(zhǔn)，難以預(yù)估市場(chǎng)的未來(lái)走向，其在證券化初期對(duì)未來(lái)的收益的評(píng)估有較大困難，因此，發(fā)行人要想得到合理融資，還存在一定的障礙。因此，建立可靠的收益預(yù)測(cè)評(píng)估機(jī)制，依然是發(fā)展知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的一大關(guān)鍵點(diǎn)。知識(shí)產(chǎn)權(quán)涉及的領(lǐng)域及種類眾多，預(yù)期收益的評(píng)估需要根據(jù)各類知識(shí)產(chǎn)權(quán)的具體情況分門別類。只有通過(guò)不斷的實(shí)踐，同時(shí)吸收國(guó)外的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，逐漸完善對(duì)各類知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來(lái)收益的預(yù)測(cè)評(píng)估機(jī)制，才能提高對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來(lái)收益預(yù)測(cè)的可信度，以此推動(dòng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的發(fā)展。

當(dāng)然，除了上述知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化過(guò)程中的問(wèn)題，我國(guó)推行知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的大環(huán)境也依然不夠完善。比如，知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的基礎(chǔ)——知識(shí)產(chǎn)權(quán)的未來(lái)收益權(quán)在我國(guó)就存在一些問(wèn)題。目前國(guó)內(nèi)能夠幫助企業(yè)通過(guò)知識(shí)產(chǎn)權(quán)授權(quán)許可獲益的平臺(tái)較少，相關(guān)的工作機(jī)制也不夠成熟，即使許多企業(yè)希望通過(guò)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化來(lái)融資，也沒(méi)有證券化的條件。

國(guó)內(nèi)政策雖然大力支持知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的發(fā)展，但是在相關(guān)規(guī)則制定方面依然不夠完善。我國(guó)在知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化過(guò)程中有能力提供專業(yè)服務(wù)的團(tuán)隊(duì)也較少。知識(shí)產(chǎn)權(quán)是一種不同于其他資產(chǎn)的無(wú)形資產(chǎn)，其本身包含了經(jīng)濟(jì)、技術(shù)、法律等屬性。在當(dāng)前階段，市場(chǎng)上還少有跨領(lǐng)域、跨學(xué)科的團(tuán)隊(duì)能夠提供相關(guān)的財(cái)務(wù)、技術(shù)與法律的整合性服務(wù)，以往的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)在知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的過(guò)程中，往往缺少專業(yè)的技術(shù)團(tuán)隊(duì)來(lái)評(píng)估知識(shí)產(chǎn)權(quán)的價(jià)值及潛在風(fēng)險(xiǎn)。

要解決上述問(wèn)題，不僅需要有能力提供知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化相關(guān)服務(wù)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)服務(wù)機(jī)構(gòu)積極參與，也需要其他知識(shí)產(chǎn)權(quán)服務(wù)機(jī)構(gòu)加強(qiáng)金融領(lǐng)域的人才儲(chǔ)備，提升自身服務(wù)能力，努力發(fā)展成綜合性服務(wù)機(jī)構(gòu)，從而為企業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的需求提供有效的服務(wù)方案。

在我國(guó)目前的階段，知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化完全是新鮮事物，并且金融市場(chǎng)的管理較為嚴(yán)格，上述思考雖然涉及了知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化發(fā)展中的問(wèn)題，但是這些發(fā)展內(nèi)容難以由我國(guó)市場(chǎng)自發(fā)推進(jìn)。因此，可以參考日本的發(fā)展模式——完全由政府主導(dǎo)。通過(guò)政府的引導(dǎo)，以最低風(fēng)險(xiǎn)的操作方式推出一批成功的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化案例，為知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的后續(xù)發(fā)展提供借鑒。

在初期嘗試的階段，即使由政府引導(dǎo)，中小型企業(yè)無(wú)論如何公開(kāi)企業(yè)信息也難以得到市場(chǎng)信任，因此初期階段可以選擇折中的方案，考慮將知識(shí)產(chǎn)權(quán)從中小型企業(yè)剝離，而不僅是購(gòu)買后續(xù)收益。

另外，當(dāng)前階段尤其要注意知識(shí)產(chǎn)權(quán)的選擇，嚴(yán)格把控知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)量?？梢詮囊韵氯齻€(gè)角度考慮：1、選擇權(quán)力范圍清晰，侵權(quán)或無(wú)效風(fēng)險(xiǎn)低的領(lǐng)域的知識(shí)產(chǎn)權(quán)，例如醫(yī)藥、版權(quán)等。2、挑選經(jīng)濟(jì)收益穩(wěn)定的知識(shí)產(chǎn)權(quán)，例如已經(jīng)產(chǎn)生多年穩(wěn)定收益的知識(shí)產(chǎn)權(quán)。3、豐富知識(shí)產(chǎn)權(quán)所涉及的領(lǐng)域，構(gòu)建抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)的資產(chǎn)池。

案例與現(xiàn)狀

美國(guó)是最早嘗試知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的國(guó)家。早在1997年1月，美國(guó)著名搖滾歌星大衛(wèi)·鮑伊（David Bowie）就曾在美國(guó)金融市場(chǎng)出售其音樂(lè)作品的未來(lái)版權(quán)收益，向社會(huì)公眾公開(kāi)發(fā)行了為期10年、利率為7.9%的債券，最終募集了5500萬(wàn)美元資金。

自此以后，知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券產(chǎn)品逐漸出現(xiàn)在美國(guó)投資市場(chǎng)中。美國(guó)藥業(yè)特許公司Royalty Pharma是一家專門收購(gòu)藥品專利授權(quán)許可收益權(quán)并用這些收益權(quán)發(fā)行證券融資的公司。2000年6月，耶魯大學(xué)將抗艾滋病新藥Zerit的專利授權(quán)許可收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給Royalty Pharma，獲得融資10031萬(wàn)美元。Royalty Pharma還專門成立了一家信托公司對(duì)這一收益權(quán)的70%進(jìn)行證券化處理，發(fā)行了兩種風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別不同的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券。2002年，該藥品的銷售額嚴(yán)重下降，導(dǎo)致Royalty Pharma連續(xù)三個(gè)季度未能如約支付收益，最終，應(yīng)3/4受托人（投資人代表）要求，該項(xiàng)目進(jìn)入提前償還階段。

一般而言，以授權(quán)許可收益權(quán)發(fā)行證券的發(fā)行人即是收益權(quán)的原始所有人。但是在該案例中，發(fā)行人不是收益權(quán)的原始所有人耶魯大學(xué)而是Royalty Pharma，其在發(fā)行證券之前就已支付了轉(zhuǎn)移收益權(quán)的費(fèi)用，從而獲得了收益權(quán)。因此，耶魯大學(xué)對(duì)本次交易失敗無(wú)需承擔(dān)任何責(zé)任，成為了最終贏家。

我國(guó)的進(jìn)展

我國(guó)對(duì)于知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化尚處于探索階段。2018年12月14日，在國(guó)家的大力支持下，北京市文化科技融資租賃股份有限公司作為發(fā)行人推出了國(guó)內(nèi)首個(gè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品“第一創(chuàng)業(yè)——文科租賃一期資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”。不同于上述案例中只以專利授權(quán)許可收益權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的證券化方式，北京市文化科技融資租賃股份有限公司以知識(shí)產(chǎn)權(quán)作為標(biāo)的物進(jìn)行融資租賃業(yè)務(wù)（根據(jù)知識(shí)產(chǎn)權(quán)需求方的需求，收購(gòu)相應(yīng)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)出租給需求方），然后以這些知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來(lái)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生的收益作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化操作。

雖然融資租賃使得科技企業(yè)失去了知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有權(quán)，但是，這種形式既符合資產(chǎn)證券化對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的實(shí)質(zhì)要求，又滿足了科技企業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)化的現(xiàn)實(shí)需要。同時(shí)，這種形式還可以使基礎(chǔ)資產(chǎn)多樣化，不局限于單個(gè)企業(yè)所涉及的領(lǐng)域。另外，專業(yè)的融資租賃公司相比于科技企業(yè)，具有風(fēng)控體系成熟完善、發(fā)行人信用等級(jí)較高等獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。因此，基于融資租賃的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化，是我國(guó)打開(kāi)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化局面的一種可行方式。

海南作為我國(guó)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的試點(diǎn)地區(qū)，已推動(dòng)了愛(ài)奇藝知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化項(xiàng)目。該項(xiàng)目已于2018年12月25日發(fā)行。目前，國(guó)家正大力推動(dòng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的發(fā)展，知識(shí)產(chǎn)權(quán)服務(wù)機(jī)構(gòu)應(yīng)該積極主動(dòng)地參與到這一進(jìn)程中。我們期待知識(shí)產(chǎn)權(quán)服務(wù)機(jī)構(gòu)借助這一機(jī)會(huì)，建立完善相關(guān)工作機(jī)制，在未來(lái)為更多企業(yè)提供知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化定制服務(wù)。

知識(shí)產(chǎn)權(quán)的價(jià)值不確定性，恰恰是證券化融資的優(yōu)勢(shì)所在：證券化后市場(chǎng)流通的價(jià)值波動(dòng)，可以實(shí)時(shí)體現(xiàn)知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值不確定性波動(dòng)。

可以參考日本的發(fā)展模式——完全由政府主導(dǎo)。通過(guò)政府的引導(dǎo)，以最低風(fēng)險(xiǎn)的操作方式推出一批成功的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化案例，為知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的后續(xù)發(fā)展提供借鑒。

1 吳曉求.證券投資學(xué)[M]：中國(guó)人民大學(xué)出版社，2000.

2 Steven L.Schwarcz，The Alchemy of Asset Securitization[J].Stanford Journal of Law，Business&Finance，F(xiàn)all，1994.

3 知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化：百度百科，https：//baike.baidu.com/item/%E7%9F%A5%E8%AF%86%E4%BA%A7%E6%9D%83%E8%AF%81%E5%88%B8%E5%8C%96/8938445？fr=aladdin。

4 邢雪嬌.中小型企業(yè)融資貸款面臨的困局與突圍之道[J].財(cái)會(huì)學(xué)習(xí)，2017.

5 聶國(guó)春.知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款須過(guò)多道坎[N].中國(guó)消費(fèi)者報(bào)，http：//news.hexun.com/2014-08-15/167546733.html，2014.08.15。

6 汪海栗.科技型中小企業(yè)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化融資模式[J].改革，2018.