債務(wù)融資結(jié)構(gòu)對(duì)投資效率影響的文獻(xiàn)綜述

仇若穎 牟曉云

摘 要：通過(guò)借鑒已有的研究成果，發(fā)現(xiàn)債務(wù)融資結(jié)構(gòu)對(duì)于投資效率有很重要的影響，并且大多數(shù)學(xué)者都采用Richardson模型來(lái)度量投資效率，并分析得出債務(wù)總規(guī)模、新舊債務(wù)、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)、債務(wù)類型等四個(gè)方面能夠影響投資效率。

關(guān)鍵詞：債務(wù)融資結(jié)構(gòu);投資效率;文獻(xiàn)綜述

中圖分類號(hào)：F830.59? ? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A? ? ? 文章編號(hào)：1673-291X（2020）28-0048-02

引言

隨著當(dāng)今社會(huì)經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展，我國(guó)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)發(fā)展面臨著巨大的挑戰(zhàn)，這時(shí)投資決策就顯得尤為重要，而投資效率也成了衡量企業(yè)投資活動(dòng)適宜性與有效性的重要指標(biāo)之一，受到了各行各業(yè)的關(guān)注。

通過(guò)對(duì)前輩研究的思考與借鑒，發(fā)現(xiàn)影響投資效率的因素有很多，主要分為內(nèi)部影響與外部影響。內(nèi)部影響包括會(huì)計(jì)信息質(zhì)量、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)、盈余管理活動(dòng)、內(nèi)部控制質(zhì)量，外部影響包括產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、外部融資方式、宏觀經(jīng)濟(jì)政策、財(cái)政分權(quán)制度等。目前研究中，對(duì)盈余管理、內(nèi)部控制、產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)等方面研究較多，但對(duì)債務(wù)融資結(jié)構(gòu)的研究較少。因此，本文將從兩個(gè)方面進(jìn)行綜述。首先通過(guò)研讀文獻(xiàn)，對(duì)投資效率的度量有了一定的了解，發(fā)現(xiàn)大部分學(xué)者采用Richardson模型來(lái)度量，也有部分學(xué)者用其他的模型進(jìn)行研究;其次將債務(wù)融資結(jié)構(gòu)對(duì)投資效率的影響綜述分為兩類：非效率投資問(wèn)題和過(guò)度投資問(wèn)題來(lái)研究分析。

一、關(guān)于投資效率度量的文獻(xiàn)綜述

（一）用Richardson模型度量投資效率

劉井建等（2017）借鑒Richardson模型，測(cè)算企業(yè)的最優(yōu)投資效率，分析實(shí)際與預(yù)測(cè)的差距，將上市公司投資效率分為過(guò)度投資和投資不足，若實(shí)際值>預(yù)測(cè)值，則為過(guò)度投資;若實(shí)際值<預(yù)測(cè)值，則為投資不足，實(shí)際與預(yù)測(cè)差值越大說(shuō)明投資效率越低，反之則投資效率過(guò)高。

韓國(guó)文和趙剛（2016）借鑒Richardson模型，估算2011—2014年我國(guó)A股全部上市公司的投資效率，將投資效率分為預(yù)期和非預(yù)期的，預(yù)期投資效率基于Richardson殘差模型，研究發(fā)現(xiàn)預(yù)期的與資產(chǎn)規(guī)模、上市年限、資產(chǎn)負(fù)債率等因素有關(guān);而非預(yù)期的則表示非效率投資，投資效率>0則投資過(guò)度，反之則投資不足。投資效率用絕對(duì)值的相反數(shù)表示，殘差越小，投資效率越低。

王翠芳和王永生（2017）借鑒Richardson模型，估算新興產(chǎn)業(yè)上市公司的投資效率，當(dāng)殘差<0則投資不足，反之投資過(guò)度。投資效率用殘差的絕對(duì)值表示，殘差越大，投資效率越低。

Richardson模型這一方法不僅可以用于考慮投資過(guò)度問(wèn)題，也可以將殘差加絕對(duì)值用于研究投資非效率問(wèn)題。目前，我國(guó)大部分學(xué)者的研究考慮的都是投資過(guò)度問(wèn)題，這是因?yàn)槟壳拔覈?guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)發(fā)展較快，使得企業(yè)的投資增長(zhǎng)速度較高，產(chǎn)生投資過(guò)度現(xiàn)象的尤為突出，因此大部分研究都考慮投資過(guò)度問(wèn)題;但是隨著時(shí)代的發(fā)展，我國(guó)經(jīng)濟(jì)已由高速度轉(zhuǎn)為高質(zhì)量發(fā)展，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度放緩，隨之會(huì)產(chǎn)生投資不足問(wèn)題。為了更好地緩解這兩個(gè)問(wèn)題，在目前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下考慮非效率投資問(wèn)題更為合適。

（二）用其他模型度量投資效率

馬勇和楊喆劍（2015）運(yùn)用 DEA-Malaqusit 指數(shù)模型對(duì)2009—2013年41家房地產(chǎn)上市公司的動(dòng)態(tài)投資效率進(jìn)行研究。劉夢(mèng)楚和曲丹（2017）對(duì)投資效率模型進(jìn)行了研究，DEA模型能夠反映企業(yè)投資的實(shí)際結(jié)果，并且劃分了CCR模型、BCC模型、動(dòng)態(tài)模型等能夠測(cè)度投資效率的模型。

通過(guò)對(duì)文獻(xiàn)的學(xué)習(xí)研究發(fā)現(xiàn)能夠度量投資效率的模型有很多，但Richardson模型可以具體到某個(gè)企業(yè)某個(gè)年份的投資效率，并且能夠較好地解決投資過(guò)度或投資不足問(wèn)題，因此大多數(shù)學(xué)者都采用Richardson模型對(duì)投資效率進(jìn)行研究。

二、債務(wù)融資結(jié)構(gòu)對(duì)投資效率的影響研究的文獻(xiàn)綜述

（一）債務(wù)融資結(jié)構(gòu)對(duì)非效率投資的影響

李強(qiáng)等（2014）通過(guò)對(duì)文獻(xiàn)的解讀認(rèn)為目前針對(duì)投資過(guò)度的研究有很多，但研究非效率投資的較少，因此選取1999—2011年上證A股上市公司作為研究對(duì)象，借鑒Richardson模型，投資效率用殘差取指數(shù)減1來(lái)測(cè)度，實(shí)證分析新舊債務(wù)對(duì)投資效率的影響。結(jié)果表明，新增債務(wù)與已有債務(wù)的比值增加促進(jìn)過(guò)度投資，反之則投資不足。同時(shí)，新增債務(wù)與投資效率呈正相關(guān)關(guān)系，新增債務(wù)的增加能夠緩解投資不足問(wèn)題。

韓國(guó)文和趙剛（2016）基于Richardson殘差模型，選取2011—2014年A股上市公司進(jìn)行實(shí)證研究，以解決我國(guó)企業(yè)投資非效率問(wèn)題。研究發(fā)現(xiàn)，短期債務(wù)水平高的公司更能有效解決投資非效率問(wèn)題。

黃興孿等（2016）發(fā)現(xiàn)商業(yè)信用已經(jīng)成為各國(guó)上市公司不可或缺的債務(wù)融資方式。該研究在貨幣政策的背景下，選取2002—2013年符合要求的深滬兩市A股上市公司做研究，研究發(fā)現(xiàn)：商業(yè)信用率與投資效率呈正相關(guān)關(guān)系，因此在貨幣政策緊縮期間，若上市公司商業(yè)信用較高將會(huì)更好地抓住投資機(jī)會(huì)來(lái)緩解投資不足與投資過(guò)度的問(wèn)題，并為商業(yè)信用與投資效率的研究開(kāi)拓了新視野。

通過(guò)對(duì)以上文獻(xiàn)研究結(jié)果的分析發(fā)現(xiàn)，一是新增債務(wù)多則投資效率高，二是短期債務(wù)高則投資效率高，三是商業(yè)信用高則投資效率高。

（二）債務(wù)融資結(jié)構(gòu)對(duì)過(guò)度投資的影響

黃乾富和沈紅波（2009）基于信息不對(duì)稱理論，選取1997—2004年我國(guó)制造業(yè)206家上市公司為樣本研究現(xiàn)金流與投資效率的關(guān)系，研究借鑒Richardson（2006）進(jìn)一步分析投資效率，殘差為正，則投資過(guò)度。

Jensen等（1986）認(rèn)為，負(fù)債水平的提高將會(huì)抑制過(guò)度投資的發(fā)生，克制企業(yè)的投資行為，減少無(wú)效投資使投資效率處于更加良好的狀態(tài)來(lái)保證企業(yè)未來(lái)的收益。

Myers等（1984）認(rèn)為，若企業(yè)承擔(dān)的債務(wù)過(guò)多，則管理層投資積極性不高，這將會(huì)影響該企業(yè)投資效率的穩(wěn)定發(fā)展，進(jìn)而影響企業(yè)的未來(lái)發(fā)展。

謝偉峰和陳省宏（2016）選取2012—2014年A股上市公司為研究對(duì)象，探究了債務(wù)期限結(jié)構(gòu)對(duì)投資效率的影響，研究發(fā)現(xiàn)短期債務(wù)的增加將會(huì)完善信息不對(duì)稱以及代理理論，進(jìn)而提高投資效率。

鄧向榮和張嘉明（2016）深刻感受到投資效率對(duì)于企業(yè)發(fā)展的重要性，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的背景下，通過(guò)分析2012年世界銀行的調(diào)查數(shù)據(jù)得知，銀行信貸會(huì)強(qiáng)化投資效率的負(fù)面影響，商業(yè)信用會(huì)促進(jìn)企業(yè)投資效率的提高并減弱這一負(fù)面影響的強(qiáng)化。

通過(guò)對(duì)以上文獻(xiàn)研究結(jié)果的分析發(fā)現(xiàn)：第一，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流量越高投資效率越高;第二，債務(wù)越高投資效率越高;第三，短期債務(wù)越高投資效率越高;第四，商業(yè)信用越高投資效率越高。

結(jié)語(yǔ)

目前，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)于投資效率的影響因素已做了深入的研究并取得了一定的研究成果，但從債務(wù)融資結(jié)構(gòu)的角度出發(fā)研究投資效率的影響的文獻(xiàn)并不是很多，還未得到一致的結(jié)論。本文通過(guò)對(duì)上述文獻(xiàn)的綜合評(píng)述，對(duì)債務(wù)融資結(jié)構(gòu)與投資效率的影響關(guān)系也有了進(jìn)一步的了解。研究發(fā)現(xiàn)，大部分學(xué)者都只考慮了過(guò)度投資這一方面，對(duì)非效率投資的研究還不是很多。因此，今后將借鑒前輩的研究方法與思路，從債務(wù)總規(guī)模、新舊債務(wù)、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)和債務(wù)類型四個(gè)方面，從債務(wù)融資結(jié)構(gòu)的角度來(lái)研究其對(duì)投資效率的影響，為我國(guó)上市公司更好地投資發(fā)展起到指引作用，并為日后研究做鋪墊，方便后輩沿著前輩的路線繼續(xù)為該研究作出貢獻(xiàn)。

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