申丹琳　文雯　靳毓

摘 要：本文以2003—2018年中國A股上市企業(yè)為樣本，研究了社會信任這一非正式制度與企業(yè)多元化經(jīng)營的關(guān)系。實證檢驗發(fā)現(xiàn)，社會信任與企業(yè)多元化經(jīng)營顯著正相關(guān)，說明社會信任有助于提升企業(yè)多元化經(jīng)營。同時，當企業(yè)信息不對稱程度較高、企業(yè)治理水平較弱時，社會信任對企業(yè)多元化經(jīng)營的促進作用更大。機制檢驗表明，提高銀行借款規(guī)模以及吸引高級人才是社會信任促進企業(yè)多元化經(jīng)營的重要途徑。此外，社會信任能緩解多元化經(jīng)營與企業(yè)價值的負向關(guān)系。本文豐富了社會信任對企業(yè)行為影響的文獻，并從非正式制度視角補充了企業(yè)多元化經(jīng)營影響因素的研究，有利于深入理解社會信任在微觀企業(yè)中的重要作用，同時，在實踐上對于中國推動誠信社會建設也具有啟示意義。

關(guān)鍵詞：社會信任;企業(yè)多元化經(jīng)營;信息不對稱;企業(yè)治理;企業(yè)價值

中圖分類號：F270 文獻標識碼：A

文章編號：1000-176X（2022）01-0080-11

一、引 言

改革開放后中國經(jīng)濟飛速發(fā)展，成為世界上經(jīng)濟增長最快的經(jīng)濟體之一，但是某些正式制度存在缺陷且有待完善，由此產(chǎn)生了“中國經(jīng)濟增長之謎”。許多學者認為其中一個很可能的原因在于非正式制度有效替代了正式制度。在中國，非正式制度對社會經(jīng)濟活動具有重要影響。張維迎和柯榮住[1]認為，對于各種非正式制度，社會信任可被認為是除物質(zhì)資本及人力資本之外決定社會經(jīng)濟發(fā)展的一種關(guān)鍵的社會資本。黨的十九屆四中全會明確提出“完善誠信建設長效機制，健全覆蓋全社會的征信體系”，傳遞了弘揚誠信的價值觀，也充分體現(xiàn)了信任舉足輕重的作用。信任可看作是一方評估另一方將執(zhí)行某種特定行為的主觀概率。社會信任可理解為團體或組織成員中相互信任的一般水平。La Porta等[2]、Knack和Keefer[3]與呂朝鳳等[4]均發(fā)現(xiàn)，社會信任在促進經(jīng)濟發(fā)展中扮演著至關(guān)重要的角色，是解釋地區(qū)之間經(jīng)濟差異的關(guān)鍵因素。社會信任可以通過降低交易成本、提高不完全契約執(zhí)行效率等推動經(jīng)濟增長。除了宏觀層面的探討，考慮到企業(yè)是經(jīng)濟發(fā)展中的主力軍，近年來越來越多的學者開始關(guān)注社會信任在微觀企業(yè)中的作用，如申丹琳[5]與王艷和李善民[6]都發(fā)現(xiàn)，社會信任促進了企業(yè)積極承擔風險、提升了企業(yè)并購績效。

多元化經(jīng)營是企業(yè)關(guān)鍵的發(fā)展戰(zhàn)略和投資決策，與企業(yè)價值息息相關(guān)。Porter[7]、Gribbin[8]與Lewellen[9]的研究指出，企業(yè)為了尋求業(yè)務之間的協(xié)同效應、贏取市場優(yōu)勢、或者分散企業(yè)風險等目的，會選擇開展多元化經(jīng)營。然而，多元化經(jīng)營不僅取決于企業(yè)內(nèi)在動因，也受制于企業(yè)可獲取的資源。企業(yè)同時涉足多個行業(yè)，每個行業(yè)都需要投入大量的資金和人力，能否獲取足夠資源直接影響著企業(yè)多元化經(jīng)營的開展。在此，本文重點關(guān)注社會信任對企業(yè)多元化經(jīng)營的影響。

本文的主要貢獻表現(xiàn)在以下三個方面：首先，本文為理解非正式制度如何影響企業(yè)多元化經(jīng)營決策提供了經(jīng)驗證據(jù)?，F(xiàn)有文獻主要從協(xié)同效應、市場優(yōu)勢、分散風險、企業(yè)家社會資本和高管關(guān)系網(wǎng)絡等內(nèi)部因素出發(fā)研究企業(yè)多元化經(jīng)營的動因。少數(shù)文獻關(guān)注到政府干預、產(chǎn)業(yè)政策等外部因素對企業(yè)多元化經(jīng)營決策的影響。本文進一步聚焦社會信任這一非正式制度，研究了企業(yè)所在地的社會信任是否有助于幫助企業(yè)獲取資源進而促進多元化經(jīng)營，拓展了企業(yè)多元化經(jīng)營影響因素的文獻。其次，本文從微觀企業(yè)多元化經(jīng)營視角拓展了社會信任的經(jīng)濟后果研究。已有研究主要考察了社會信任對經(jīng)濟增長、地區(qū)發(fā)展水平差異等宏觀方面的作用。近年來，一些學者開始關(guān)注社會信任對微觀企業(yè)的影響，探討了社會信任對企業(yè)代理問題、并購績效、商業(yè)信用模式及風險承擔等方面的影響。而本文研究表明，社會信任會影響企業(yè)多元化經(jīng)營，豐富了社會信任經(jīng)濟后果方面的研究。最后，本文考察了不同信息環(huán)境和企業(yè)治理水平之下社會信任影響企業(yè)多元化經(jīng)營的程度差異、社會信任提升多元化經(jīng)營的作用機制，以及社會信任對企業(yè)多元化經(jīng)營與企業(yè)價值關(guān)系的影響，這為理解社會信任影響企業(yè)行為的機理、揭示社會信任的經(jīng)濟效用提供了啟示。

二、文獻回顧及假設提出

（一）社會信任與多元化經(jīng)營

資源基礎理論認為，企業(yè)能夠開展多元化經(jīng)營要歸因于其有足夠的資源。企業(yè)跨多個行業(yè)經(jīng)營，各個行業(yè)都要在資金和人力等方面進行投入。游家興和鄒雨菲[10]認為，由于企業(yè)擁有的資源有限，企業(yè)開展多元化經(jīng)營通常都要依賴額外資源。比如，為了保障多元化經(jīng)營的資金，企業(yè)需要舉借債務;由于缺乏新行業(yè)的經(jīng)營經(jīng)驗，企業(yè)需要重新聘用專業(yè)人員來經(jīng)營。一有些學者也從企業(yè)獲取資源的角度進行了探索，巫景飛等[11]與游家興和鄒雨菲[10]研究發(fā)現(xiàn)，高管或者企業(yè)家的社會網(wǎng)絡關(guān)系等有助于幫助企業(yè)獲取資源開展多元化經(jīng)營。然而已有研究主要關(guān)注微觀個體層面的社會網(wǎng)絡，卻忽略了地區(qū)層面的社會信任的作用。需要注意的是，雖然兩者均是社會資本的一種，但是卻存在著差異。一方面，微觀個體層面的社會網(wǎng)絡聚焦嵌入個人的網(wǎng)絡關(guān)系，其產(chǎn)生的影響主要作用于網(wǎng)絡關(guān)系涉及的個人或個人所屬的組織內(nèi)部。而地區(qū)層面的社會信任則側(cè)重于地區(qū)整體形成的有關(guān)信任的公共精神，其影響不僅作用于地區(qū)內(nèi)，對于該地區(qū)企業(yè)對待地區(qū)外部企業(yè)或投資者的態(tài)度也會產(chǎn)生影響。研究地區(qū)層面的社會信任有利于加深理解社會資本的外溢性作用。另一方面，微觀個體層面的社會網(wǎng)絡主要是針對熟人等特定對象或特殊關(guān)聯(lián)關(guān)系形成的。但是地區(qū)層面的社會信任可以反映對他人或者陌生人的信任程度，相對一般化，是度量社會發(fā)展程度的關(guān)鍵指標，對地區(qū)社會信任的研究也更具理論及實踐價值。筆者認為，社會信任能通過以下方式幫助企業(yè)獲取資源，促進企業(yè)多元化經(jīng)營。

第一，社會信任有助于企業(yè)獲得更多資金，滿足多元化經(jīng)營對財務資源的需求。企業(yè)信息不對稱和代理問題的存在，容易誘發(fā)融資約束?！叭谫Y難、融資貴”是企業(yè)普遍面臨的難題。尤其對于多元化經(jīng)營的企業(yè)，一方面，多元化會增加企業(yè)復雜性，提高信息不對稱程度，投資者預測企業(yè)未來現(xiàn)金流的難度更大，管理層盜用資金等代理問題更容易發(fā)生，加劇了投資者面臨的逆向選擇和道德風險問題;另一方面，企業(yè)進入新的行業(yè)，由于存在著技術(shù)壁壘、沒有穩(wěn)定顧客群、原有企業(yè)的排斥、缺乏行業(yè)經(jīng)驗等問題，企業(yè)是否能在新行業(yè)中順利經(jīng)營，充斥著較高的不確定性，加大了投資風險。因此，投資者很可能不愿意為企業(yè)的多元化經(jīng)營投資，企業(yè)難以獲取足夠資金滿足多元化經(jīng)營的需求。然而，社會信任有助于提升財務信息質(zhì)量、減少管理層機會主義行為，進而緩解多元化經(jīng)營中面臨的融資約束。Garrett等[12]的研究發(fā)現(xiàn)，員工與管理層之間的信任有助于財務報告質(zhì)量的提升，并且Beer[13]指出，人際間的信任也增加了信息交流。如此，在社會信任較高地區(qū)，由于地區(qū)信任文化的熏陶，企業(yè)員工、管理層及外部投資者的相互信任程度增加，推動了高質(zhì)量企業(yè)信息的形成和傳播。社會信任能降低信息不對稱，有助于投資者更準確地估計企業(yè)未來現(xiàn)金流，減少了投資者的逆向選擇問題，投資者為企業(yè)多元化經(jīng)營融資的意愿增加。同時，Li等[14]認為，社會信任越高，企業(yè)失信的后果更嚴重。Chen等[15]與Jha和Chen[16]的研究表明，社會信任能減少管理層的機會主義行為，讓企業(yè)更加值得信賴。這些企業(yè)更可能會按規(guī)定用途使用融資獲得的資金，并且按時償還借款，以避免失信于投資者而遭受嚴厲懲罰。誠信的企業(yè)降低了投資者面臨的道德風險，增加了投資者為企業(yè)多元化經(jīng)營融資的可能。因此，社會信任有利于企業(yè)融資，保障了企業(yè)多元化經(jīng)營的資金需求。

第二，社會信任能幫助企業(yè)留住員工、吸引高級人才，保證多元化經(jīng)營對人力資源的要求。企業(yè)開展多元化經(jīng)營，隨著業(yè)務規(guī)模的擴大，需要更多員工尤其是高級人才以保障企業(yè)正常運轉(zhuǎn)。并且，由于“隔行如隔山”，考慮到缺乏新行業(yè)經(jīng)營的經(jīng)驗，企業(yè)通常要引進新涉足行業(yè)方面的人才。人力資源是企業(yè)開展多元化經(jīng)營的重要條件。但由于合同契約是不完備的，加之信息不對稱的存在，員工利益有時難以得到有效保護，提高了員工離職的可能，阻礙了高級人才的引進。如何留住優(yōu)秀員工、吸引高級人才，對于滿足企業(yè)多元化經(jīng)營的人力資源需求至關(guān)重要。

信任是一種重要的非正式制度，可以作為合同協(xié)議等正式制度的替代，規(guī)范企業(yè)和員工的活動，降低他們的機會主義行為。信任可以提高企業(yè)行為的可預測性，企業(yè)履約的概率更大，員工的付出能夠獲得應有的回報，承擔的風險減少。姚唐等[17]認為，信任會讓員工從情感上認為企業(yè)是誠實的，相信企業(yè)不會利用信息不對稱或者制度漏洞而欺騙員工。這都有利于增加員工繼續(xù)在企業(yè)工作以及高級人才加入企業(yè)的概率。如此，當企業(yè)所在地社會信任較高時，信任文化的滲透能讓企業(yè)各方之間更信任，進而促進現(xiàn)有或潛在員工形成企業(yè)會按規(guī)范經(jīng)營的認知以及對企業(yè)誠實行為的相信。這有利于提高員工的工作滿意度和忠誠度，減少員工離職，增加企業(yè)對高級人才的吸引力。因此，社會信任水平高的地區(qū)的企業(yè)，更能保證多元化經(jīng)營對人力資源的要求?；谝陨戏治觯P者提出如下假設：

H1：社會信任有助于提升企業(yè)多元化經(jīng)營，二者呈正相關(guān)關(guān)系。

（二）社會信任、信息不對稱程度與企業(yè)多元化經(jīng)營

企業(yè)信息不對稱程度會影響社會信任的作用。企業(yè)的投融資決策是由管理層做出的，外部投資者無法全方位觀測管理層的決策過程，也無法全面獲取與管理層決策相對等的信息，由此便產(chǎn)生了企業(yè)內(nèi)外部信息不對稱問題。當企業(yè)信息不對稱程度較高時，投資者獲悉企業(yè)信息的成本較高，這不僅使得投資者難以準確地判斷企業(yè)多元化經(jīng)營帶來的現(xiàn)金流，也不利于投資者監(jiān)督管理層，進而提高了投資者面臨的逆向選擇和道德風險，降低了投資者的資金供給意愿。較高的社會信任水平能夠緩解信息不對稱程度，增強外部投資者對企業(yè)發(fā)展前景的信心，提高其投資意愿。因此，在信息不對稱程度較高的企業(yè)中，社會信任促進投資者資金供給以滿足多元化經(jīng)營資金需求的作用更大。基于以上分析，筆者提出如下假設：

H2：社會信任對企業(yè)多元化經(jīng)營的正向影響在信息不對稱程度較高的企業(yè)更為顯著。

（三）社會信任、企業(yè)治理水平與企業(yè)多元化經(jīng)營

社會信任對企業(yè)多元化經(jīng)營影響的大小也取決于企業(yè)的治理水平。劉立國和杜瑩[18]的研究發(fā)現(xiàn)，良好的企業(yè)治理能夠提升企業(yè)的信息披露質(zhì)量。企業(yè)治理改善信息質(zhì)量的作用，緩解了投資者的信息不對稱程度，有利于企業(yè)獲取資金，因而降低了社會信任在企業(yè)多元化經(jīng)營融資過程中的作用。并且，鐘寧樺[19]的研究表明，治理水平較高的企業(yè)也會制定合理的規(guī)章制度，保護員工利益。企業(yè)治理對員工利益保護的加強，降低了員工的離職率，促進了企業(yè)對高級人才的吸引，導致社會信任在保障多元化經(jīng)營人力資源中發(fā)揮的作用較小。由此預期，在企業(yè)治理較弱的企業(yè)中，社會信任對企業(yè)多元化經(jīng)營的促進作用更大。基于以上分析，筆者提出如下假設：

H3：社會信任對企業(yè)多元化經(jīng)營的正向影響在企業(yè)治理水平較弱的企業(yè)更為顯著。

三、研究設計

（一）數(shù)據(jù)來源與樣本選取

本文以2003—2018年中國A股上市企業(yè)為研究對象。

由于企業(yè)多元化經(jīng)營使用下一年度數(shù)據(jù)，因而數(shù)據(jù)跨度實際是2003—2019年。社會信任的調(diào)查數(shù)據(jù)來自張維迎和柯榮住[1]利用中國企業(yè)家調(diào)查系統(tǒng)開展的問卷調(diào)查，以及中國人民大學負責執(zhí)行的中國綜合社會調(diào)查。機構(gòu)持股、分行業(yè)統(tǒng)計的主營業(yè)務收入和外商投資數(shù)據(jù)源自萬得（Wind）數(shù)據(jù)庫;社會組織數(shù)據(jù)來自中國民政統(tǒng)計年鑒;剩余數(shù)據(jù)從國泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫獲取。以2003年為研究起始時間的原因是CSMAR數(shù)據(jù)庫從2003年開始系統(tǒng)地收集第一大股東的持股情況。

對于初始樣本，本文剔除了金融行業(yè)企業(yè)、主營業(yè)務收入分行業(yè)統(tǒng)計情況缺失及其他變量缺失的樣本。并且對連續(xù)變量在1%和99%的水平上采用了縮尾處理。最終獲得29 729個企業(yè)/年份觀測值。

（二）變量定義

1. 被解釋變量：企業(yè)多元化經(jīng)營（DIV）

本文的被解釋變量為企業(yè)多元化經(jīng)營。參考楊興全等[20]的研究，企業(yè)多元化經(jīng)營采用三種方法衡量。其一，企業(yè)主營業(yè)務收入涉及的行業(yè)數(shù)目（DIVNUM）。DIVNUM的取值越大代表企業(yè)多元化經(jīng)營程度越高。其二，企業(yè)在各行業(yè)主營業(yè)務收入的赫芬達爾指數(shù)（DIVHHI）：DIVHHI=1-∑P2j。

參照游家興和鄒雨菲[10]的方法，本文將DIVHHI轉(zhuǎn)換成了正向度量多元化經(jīng)營的指標。其中，Pj是企業(yè)在行業(yè)j中的主營業(yè)務收入與其主營業(yè)務收入總額之比，該指標反映企業(yè)經(jīng)營的分散化程度，DIVHHI越大，多元化經(jīng)營程度越高;專業(yè)化經(jīng)營的企業(yè)，DIVHHI的值等于0。其三，企業(yè)在各行業(yè)主營業(yè)務收入的熵指數(shù)（DIVEI）：DIVEI=∑Pj×ln（1/Pj）。DIVEI越大，多元化經(jīng)營程度越大;專業(yè)化經(jīng)營的企業(yè)，DIVEI的值等于0。

2. 解釋變量：社會信任（TRUST）

本文的解釋變量為社會信任。參考劉鳳委等[21]、Li等[14]與呂朝鳳等[4]的方法，本文主要以張維迎和柯榮住[1]利用中國企業(yè)家調(diào)查系統(tǒng)于2000年開展的問卷調(diào)查，得到的中國省級層面的加權(quán)信任程度，來度量企業(yè)總部所在地的社會信任。此次調(diào)查涉及的信任問題為“根據(jù)您的經(jīng)驗，您認為哪五個地區(qū)的企業(yè)比較守信用（按順序排列）”，分別計算出各個地區(qū)被認為是第一—第五值得信任的次數(shù)及其占所有回答者人數(shù)的比例，并且對于第一—第五值得信任分別給予5—1分。依據(jù)值得信任的人數(shù)比例和對應分數(shù)計算得到的加權(quán)平均值即為該地區(qū)的社會信任?？紤]到此次調(diào)查主要針對企業(yè)及其領(lǐng)導展開，因而獲得的信任程度能較好度量該地區(qū)企業(yè)的社會信任。

需要說明的是，Li等[14]與劉鳳委等[21]認為，社會信任需要長時期形成，短期內(nèi)變化不大，因而雖然調(diào)查僅有一年數(shù)據(jù)，但在所有樣本期間中都使用這次調(diào)查結(jié)果度量社會信任，也是合理的。TRUST數(shù)值越大，代表社會信任程度越高。

在穩(wěn)健性檢驗中，本文采用其他四種方法度量社會信任：其一，借鑒申丹琳[5]的研究，本文采用上述調(diào)查中的第一位比例，也就是調(diào)查對象中有多少比例的人認為該省企業(yè)是最守信用的，來衡量社會信任（TRUST1）。其二，參考Wu等[22]的做法，本文還采用中國人民大學負責執(zhí)行的中國綜合社會調(diào)查（CGSS）中有關(guān)信任的調(diào)查結(jié)果衡量社會信任（TRUST2）。CGSS中有關(guān)信任的調(diào)查問題為“一般說來，您對現(xiàn)在社會上的陌生人是否信任”，設有“非常不信任、不信任、一般、信任、非常信任”五個選擇項。本文根據(jù)信任水平由低至高分別給選項設置為1—5分，并計算各省調(diào)查者的平均分。考慮到僅有2003年及2013年CGSS的調(diào)查中涉及上述問題，故本文采用2003年的調(diào)查平均分衡量2003—2012年的社會信任情況，2013年及之后的社會信任以2013年的調(diào)查分數(shù)衡量。其三，依據(jù)Wu等[22]的研究，本文以每萬人當中社會組織平均個數(shù)度量社會信任（TRUST3）。Jha和Chen[16]認為，社會組織可以滿足政府或營利組織無法達到的社會需求。地區(qū)的社會組織數(shù)量是社會資本的重要體現(xiàn)，有助于揭示信任程度。此外，參考林鐘高和陳曦[23]的研究，以某地區(qū)的外商投資度量社會信任。某地區(qū)的外商投資越多，社會信任程度越高。第四，以地區(qū)外商投資總額的自然對數(shù)衡量社會信任（TRUST4）。TRUST1、TRUST2、TRUST3及TRUST4越大，表明社會信任程度越高。

3. 控制變量

參考陳信元和黃俊[24]與楊興全等[23]的研究，本文控制變量選?。浩髽I(yè)規(guī)模（SIZE），用企業(yè)流通市值的自然對數(shù)衡量;資產(chǎn)負債率（LEV），用企業(yè)總負債與總資產(chǎn)之比衡量;盈利能力（ROE），用凈資產(chǎn)收益率衡量;固定資產(chǎn)占比（PPETA），用固定資產(chǎn)凈值與總資產(chǎn)之比衡量;股權(quán)集中度（FIRST），用第一大股東持股比例衡量;機構(gòu)投資者持股（INS），用機構(gòu)投資者持股比例衡量;企業(yè)年齡（AGE），用企業(yè)上市年限衡量;成長性（RSALES），用主營業(yè)務收入增長率衡量;行業(yè)競爭水平（HHI），用行業(yè)競爭赫芬達爾指數(shù)衡量;產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（STATE），國有企業(yè)取值為1，否則為0。此外，還控制了年度及行業(yè)固定效應。

（三）模型設定

首先，設定模型（1）檢驗H1，研究社會信任對企業(yè)多元化經(jīng)營的影響。

其中，DIV為企業(yè)多元化經(jīng)營，用DIVNUM、DIVHHI及DIVEI來度量;TRUST為社會信任;Controls為所有控制變量;Industry和Year分別為行業(yè)和年份固定效應;下標i和t分別為企業(yè)和年份;ε為隨機擾動項。依據(jù)H1，預期系數(shù)β1顯著為正。

其次，設定模型（2）驗證H2，即論證信息不對稱程度對社會信任與企業(yè)多元化經(jīng)營的影響。

其中，IA為非流動性比率，定義為當期股票日收益率絕對值除以按十億元為單位計量的交易金額比值的中位數(shù)。參考伊志宏等[25]的研究，采用IA衡量信息不對稱程度，IA的數(shù)值越大，信息不對稱程度越高。根據(jù)H2，預期系數(shù)β2顯著為正。

最后，設定模型（3）驗證H3，即論證企業(yè)治理水平對社會信任與企業(yè)多元化經(jīng)營的影響。

其中，GOV為企業(yè)治理指數(shù)，采用主成分分析法進行構(gòu)造。構(gòu)造企業(yè)治理指數(shù)時選取的變量如下：第一大股東持股比例、第二—第十大股東持股平方和的自然對數(shù)、國有企業(yè)啞變量、三會會議次數(shù)的自然對數(shù)、獨立董事比例、機構(gòu)持股比例、行業(yè)競爭赫芬達爾指數(shù)、所屬行業(yè)企業(yè)數(shù)量的自然對數(shù)。GOV的數(shù)值越大，代表企業(yè)治理水平越高。根據(jù)H3，預期系數(shù)β2顯著為負。

四、回歸分析

（一）描述性統(tǒng)計及相關(guān)性分析

主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，如表1所示。

由表1可知，社會信任TRUST的均值為0.786，標準差為0.660，說明不同地區(qū)之間的信任程度存在較大差異，該數(shù)值與Li等[14]的研究結(jié)論非常接近。DIVNUM的均值為2.628，表示中國上市企業(yè)經(jīng)營業(yè)務平均涉及的行業(yè)數(shù)為2.628個，說明中國企業(yè)普遍存在多元化經(jīng)營的傾向;多元化經(jīng)營赫芬達爾指數(shù)（DIVHHI）和熵指數(shù)（DIVEI）的均值分別為0.235和0.419，描述性統(tǒng)計結(jié)果與游家興和鄒雨菲[10]與楊興全等[20]的研究非常接近。

主要變量的皮爾遜（Pearson）及斯皮爾曼（Spearman）相關(guān)系數(shù)顯示，社會信任與多元化經(jīng)營之間顯著正相關(guān)，可以初步判斷社會信任對企業(yè)多元化經(jīng)營的影響是積極的，初步支持了H1。

（二）多元回歸結(jié)果分析

1. 社會信任對企業(yè)多元化經(jīng)營的影響

社會信任與企業(yè)多元化經(jīng)營關(guān)系的回歸結(jié)果，如表2所示。列（1）的DIVNUM代表企業(yè)營業(yè)收入涉及的行業(yè)數(shù)目;列（2）的DIVHHI代表企業(yè)在各行業(yè)主營業(yè)務收入的赫芬達爾指數(shù);列（3）的DIVEI為企業(yè)在各行業(yè)主營業(yè)務收入的熵指數(shù)。由檢驗結(jié)果可知，當因變量為DIVNUM、DIVHHI和DIVEI時，社會信任TRUST的系數(shù)分別為0.156、0.019和0.039，且都在1%的水平上顯著。說明社會信任水平越高，企業(yè)多元化經(jīng)營程度越大，符合H1的預期，因此，H1得到驗證。以上結(jié)果說明社會信任有助于降低投資者為企業(yè)融資面臨的風險、增加員工的工作滿意度和忠誠度，促進了企業(yè)獲取多元化經(jīng)營所需的資金和人力資源，因而提高了企業(yè)多元化經(jīng)營程度。從經(jīng)濟意義上，當社會信任水平提高一個標準差時，以DIVNUM度量的企業(yè)多元化經(jīng)營程度增加5.71%（0.156×0.660/1.803）個標準差，以DIVHHI度量的企業(yè)多元化經(jīng)營程度增加5.02%（0.019×0.660/0.250）個標準差，以DIVEI度量的企業(yè)多元化經(jīng)營程度增加5.69%（0.039×0.660/0.452）個標準差，說明本文的檢驗結(jié)果具有顯著的經(jīng)濟含義。

2. 社會信任、信息不對稱程度與企業(yè)多元化經(jīng)營

表3列（1）—列（3）報告了模型（2）的回歸結(jié)果，即探究信息不對稱程度對社會信任與企業(yè)多元化經(jīng)營關(guān)系的影響。模型（2）在模型（1）的基礎上增加了信息不對稱與社會信任的交互項（TRUST×IA）以及信息不對稱單獨項（IA）。參考伊志宏等[25]的研究，以非流動性比率IA衡量企業(yè)信息不對稱，IA數(shù)值越大，代表企業(yè)的信息不對稱程度越高。從回歸結(jié)果可以看出，社會信任與信息不對稱的交互項（TRUSTSymboltB@IA）均顯著為正，表明當企業(yè)信息不對稱程度越大時，社會信任對企業(yè)多元化經(jīng)營的正向影響越顯著。以上結(jié)果說明，信息不對稱程度提高了投資者面臨的逆向選擇和道德風險，降低了投資者的資金供給意愿，而社會信任水平的提高有助于增強投資者的信心，因而社會信任對企業(yè)多元化經(jīng)營的正向影響在信息不對稱程度更高的企業(yè)中更強，支持了H2的推斷。

3. 社會信任、企業(yè)治理水平與企業(yè)多元化經(jīng)營

表3列（4）—列（6）報告了模型（3）的回歸結(jié)果，即探究企業(yè)治理水平對社會信任和企業(yè)多元化經(jīng)營關(guān)系的影響。模型（3）在模型（1）的基礎上增加了企業(yè)治理與社會信任的交互項（TRUST×GOV）以及企業(yè)治理水平單獨項（GOV）。本文采用主成分分析法構(gòu)造企業(yè)治理指數(shù)，該指數(shù)越大，代表企業(yè)治理水平越好。從回歸結(jié)果可以看出，社會信任與企業(yè)治理的交互項（TRUST在1%的水平上顯著為負，說明在企業(yè)治理越弱的企業(yè)中，社會信任對企業(yè)多元化經(jīng)營的正向影響越顯著。以上結(jié)果表明，企業(yè)治理與社會信任之間形成了替代關(guān)系，良好的企業(yè)治理既有助于緩解信息不對稱，提高企業(yè)的融資能力，也有利于降低員工的離職率，增加企業(yè)對高級人才的吸引力，導致社會信任在保障多元化經(jīng)營中發(fā)揮的作用較小，支持了H3的推斷。

（三）穩(wěn)健性檢驗

為保證研究結(jié)果的可靠性，本文主要從三個方面進行穩(wěn)健性檢驗。限于篇幅，未報告穩(wěn)健性檢驗的結(jié)果，留存?zhèn)渌鳌?/p>

1. 內(nèi)生性檢驗

為緩解內(nèi)生性問題對社會信任與企業(yè)多元化經(jīng)營的影響，依據(jù)Ang等[26]的方法，本文以各省方言數(shù)量（DIALECT）作為工具變量，

方言數(shù)據(jù)源自中國社會科學院語言研究所、中國社會科學院民族學與人類學研究所，以及香港城市大學語言資訊科學研究中心編制的《中國語言地圖集（第2版）：漢語方言卷》，2012年商務印書館出版。采用工具變量法進行檢驗。中國各省漢語方言存在較大不同，方言多樣性是中國地區(qū)間信任程度差異的重要外生動因。方言會妨礙人際間的溝通交流，降低社會認同，因此，不利于信任的產(chǎn)生。方言數(shù)量與社會信任負相關(guān)，但是不會影響企業(yè)多元化經(jīng)營。

工具變量第一階段的回歸結(jié)果表明，DIALECT與TRUST在1%的水平上顯著負相關(guān)，說明工具變量具有良好的解釋力。Cragg-Donald Wald F檢驗也在1%的水平上顯著，故DIALECT不是弱工具變量。第二階段檢驗結(jié)果顯示，當因變量為DIVNUM、DIVHHI及DIVEI時，TRUST的系數(shù)全部在1%的水平上顯著為正，與基準回歸結(jié)論一致，研究結(jié)論穩(wěn)健。

2. 變化社會信任的度量

由于社會信任是本文的關(guān)鍵變量，本文通過改變社會信任的度量指標進行穩(wěn)健性檢驗。其一，借鑒申丹琳[5]的研究，以張維迎和柯榮住[1]調(diào)查中某省企業(yè)被認為最守信用的人數(shù)比例度量TRUST1。其二，參考Wu等[22]的做法，以全國綜合社會調(diào)查的結(jié)果度量TRUST2。其三，借鑒Wu等[22]的研究，以每萬人當中社會組織的個數(shù)度量TRUST3。第四，參考林鐘高和陳曦[23]的做法，以地區(qū)外商投資總額的自然對數(shù)度量TRUST4 。變換社會信任度量方法后，研究結(jié)論依舊成立。

3. 刪除從未開展過多元化經(jīng)營的企業(yè)

考慮到部分企業(yè)可能因為企業(yè)業(yè)務特征或者經(jīng)營理念等原因，選擇不進行多元化經(jīng)營，這部分樣本的存在可能對本文研究結(jié)論產(chǎn)生了干擾。為此，在穩(wěn)健性檢驗中，本文刪除從未開展過多元化經(jīng)營的企業(yè)，只考慮進行過多元化經(jīng)營的企業(yè)。數(shù)據(jù)調(diào)整后，本文的研究結(jié)論未發(fā)生改變。

（四）影響機制檢驗

本文分別通過企業(yè)融資渠道和人力資源渠道檢驗社會信任對企業(yè)多元化經(jīng)營的影響機制。

1企業(yè)融資渠道

唐清泉和巫岑[27]認為，中國的金融體系以銀行為主導，企業(yè)大量依賴銀行貸款進行融資，因而本文檢驗了社會信任是否有助于增加企業(yè)銀行借款，進而促進多元化經(jīng)營。以銀行借款規(guī)模作為中介變量，參考溫忠麟等[28]的中介效應模型進行檢驗，相關(guān)模型如下。

LOANi，t=α0+χ1TRUSTi，t+∑11j=3xjControlsi，t+Industryi+Yeart+εi，t（4）

DIVi，t+1=α0+λ1TRUSTi，t+λ2LOANi，t+∑12j=1λjControlsi，t+Industryi+Yeart+εi，t（5）

其中，LOAN代表銀行借款規(guī)模，用短期和長期銀行借款總額除以總資產(chǎn)衡量。具體而言，先對模型（1）進行估計，并以系數(shù)β1的顯著性作為前提。然后估計模型（4）及模型（5），如果χ1與λ2顯著為正，意味著中介效應成立，即社會信任通過增加銀行借款規(guī)模，促進了企業(yè)多元化經(jīng)營。在此基礎上，當λ1顯著時，銀行借款規(guī)模起著部分中介作用;如果λ1不顯著，銀行借款規(guī)模起著完全中介作用。如果χ1或λ2不顯著，那么依據(jù)Sobel檢驗判斷中介效應χ1×λ2顯著與否。

表4是關(guān)于銀行借款規(guī)模中介效應的回歸結(jié)果。由表4可知，社會信任TRUST對銀行借款規(guī)模（LOAN）的回歸系數(shù)χ1顯著為正，銀行借款規(guī)模LOAN對多元化經(jīng)營（DIVNUM、DIVHHI及DIVEI）的回歸系數(shù)λ2顯著為正;在控制中介變量LOAN后，TRUST對DIVNUM、DIVHHI及DIVEI的回歸系數(shù)λ1顯著為正。這表明提高銀行借款規(guī)模是社會信任增加企業(yè)多元化經(jīng)營的部分中介因子。為提高可靠性，本文進一步進行Sobel 檢驗，Sobel Z統(tǒng)計量均顯著?？梢?，中介效應結(jié)果支持增加銀行借款規(guī)模是社會信任提升企業(yè)多元化經(jīng)營的重要途徑的結(jié)論。

2.人力資源渠道

相比普通員工，高級管理人員團隊是企業(yè)的管理者，對企業(yè)決策具有重要影響力。企業(yè)高管中高級人才的多少直接影響著企業(yè)是否有能力開展復雜的經(jīng)營。因此，本文檢驗了社會信任是否能通過增加企業(yè)高管中的高級人才，進而促進多元化經(jīng)營。本文以高級人才作為中介變量，參考溫忠麟等[28]的中介效應模型進行檢驗。相關(guān)方法與銀行借款中介效應類似，不再贅述?？紤]到教育程度是決定高管管理能力的重要因素，高學歷是高級人才的重要標志，因此，借鑒杜興強和彭妙薇[29]的研究，采用企業(yè)高管中具有博士學位的人數(shù)（PHD）來衡量高級人才。

采用高管中是否有人具有博士學位衡量高級人才，結(jié)果不變。

表5是關(guān)于高級人才中介效應的結(jié)果。由表5可知，社會信任TRUST對高級人才PHD的回歸系數(shù)顯著為正，高級人才PHD對多元化經(jīng)營（DIVNUM、DIVHHI及DIVEI）的回歸系數(shù)顯著為正;在控制中介變量PHD后，TRUST對DIVNUM、DIVHHI及DIVEI的回歸系數(shù)顯著為正。結(jié)果表明，增加高管中的高級人才是社會信任提升企業(yè)多元化經(jīng)營的部分中介因子。Sobel 檢驗的結(jié)果不變?？梢?，中介效應結(jié)果支持吸引高級人才是社會信任促進企業(yè)多元化經(jīng)營的另一重要途徑的結(jié)論。

（五）進一步的研究

本文進一步對社會信任在多元化經(jīng)營與企業(yè)價值關(guān)系中的作用進行了研究。多元化經(jīng)營會增加還是減少企業(yè)價值一直存在著爭議。Lamont和Polk[30]的研究發(fā)現(xiàn)，多元化存在折價現(xiàn)象，認為多元化經(jīng)營會降低企業(yè)價值。多元化經(jīng)營導致企業(yè)分散了有限的內(nèi)部資源，對企業(yè)的組織協(xié)調(diào)能力和資金配置能力造成很大挑戰(zhàn)，容易造成投資過度或投資不足，并增加了經(jīng)營風險。但Campa和Kedia[31]的研究認為，多元化經(jīng)營能夠幫助企業(yè)抵御外部風險，提高生產(chǎn)率，在緩解自選擇內(nèi)生性問題后，多元化折價減少，反而呈現(xiàn)出多元化溢價。本文研究社會信任在多元化經(jīng)營與企業(yè)價值關(guān)系中的作用，不僅能為上述爭議貢獻新的檢驗證據(jù)，也為深入理解多元化經(jīng)營影響企業(yè)價值的機理提供了啟示。

本文采用托賓Q值（TQ）度量企業(yè)價值。回歸結(jié)果顯示，

限于篇幅，未報告進一步研究的結(jié)果，留存?zhèn)渌?。企業(yè)多元化經(jīng)營（DIV）的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為負，社會信任與企業(yè)多元化經(jīng)營的交互項（TRUST×DIV）在5%的水平上顯著為正。結(jié)果說明，多元化經(jīng)營會降低企業(yè)價值，但是社會信任能緩解多元化經(jīng)營對企業(yè)價值的負面作用。這很可能是因為企業(yè)多元化經(jīng)營的成敗取決于該模式是否可以協(xié)同企業(yè)資源和能力。如果企業(yè)的多元化經(jīng)營程度與自身能力不相符，過度地擴大經(jīng)營范圍就會降低企業(yè)價值。社會信任在企業(yè)資金和人力資源供給方面具有重要作用，這對于保障企業(yè)獲取充足的資源開展多元化經(jīng)營至關(guān)重要，因而有利于提升企業(yè)資源及能力與多元化經(jīng)營的匹配程度，減少企業(yè)因為涉足不同行業(yè)而陷入資源困境的概率，可見，社會信任能夠降低多元化經(jīng)營對企業(yè)價值的損害。

五、研究結(jié)論與啟示

本文探討了非正式制度的社會信任因素對企業(yè)多元化經(jīng)營行為的影響。檢驗結(jié)果發(fā)現(xiàn)，社會信任與企業(yè)多元化經(jīng)營正相關(guān)，說明社會信任有助于提升企業(yè)的多元化經(jīng)營程度。企業(yè)層面的異質(zhì)性檢驗表明，在信息不對稱越大、治理水平越低的企業(yè)中，社會信任與企業(yè)多元化經(jīng)營的正相關(guān)關(guān)系越顯著。進一步研究發(fā)現(xiàn)，社會信任能通過增加銀行借款規(guī)模以及吸引高級人才，進而提升企業(yè)多元化經(jīng)營，這意味著改善融資渠道和人力資源渠道是社會信任促進企業(yè)多元化經(jīng)營的重要途徑。此外，社會信任有助于降低多元化經(jīng)營對企業(yè)價值的負面作用。

本研究具有較強的理論意義和實踐價值。在理論意義上，本文不僅從社會信任視角拓展了企業(yè)多元化經(jīng)營的影響因素研究，而且聚焦微觀企業(yè)的多元化經(jīng)營，補充了社會信任經(jīng)濟后果的文獻;此外，對于作用機制以及與企業(yè)價值關(guān)系的考察，有利于認識社會信任對企業(yè)行為影響的機理，并解讀社會信任的經(jīng)濟效用。在實踐價值上，從多元化經(jīng)營的角度來看，本文的研究發(fā)現(xiàn)，社會信任這一非正式制度會影響企業(yè)多元化經(jīng)營的能力，并且不能與企業(yè)資源和能力相匹配的多元化經(jīng)營會損害企業(yè)價值。這意味著企業(yè)不宜盲目地跟風開展多元化經(jīng)營，過度地擴張經(jīng)營領(lǐng)域不但不利于提升企業(yè)核心競爭力，反而容易對企業(yè)價值產(chǎn)生負面影響，誘發(fā)多元化折價。企業(yè)在選擇多元化經(jīng)營時，要考慮社會信任等制度環(huán)境因素的影響，充分評估自身的融資渠道及人力資源渠道是否通暢，以及是否具有支持開展多元化經(jīng)營所需的財力和人力，這對于社會信任程度較低的企業(yè)來說更加如此。同時，對于投資者而言，考慮到社會信任、多元化經(jīng)營及企業(yè)價值之間存在著緊密關(guān)聯(lián)，當投資者在進行投資決策時需要全面考慮社會信任程度與企業(yè)行為的關(guān)系，以及多元化經(jīng)營對企業(yè)價值可能帶來的影響，進而更為準確地評估企業(yè)績效，做出科學合理的投資決策。從社會信任的角度來看，本文研究表明，社會信任促進了企業(yè)多元化經(jīng)營，并且社會信任能夠讓企業(yè)的資源和能力與多元化經(jīng)營更匹配，緩解了企業(yè)多元化經(jīng)營對企業(yè)價值的損害，這充分體現(xiàn)了社會信任在微觀企業(yè)價值提升中至關(guān)重要的作用。

基于此，本文提出如下政策建議：對于企業(yè)而言，管理層需要充分認識到信任的重要性，采取措施、制定有效的規(guī)章制度，例如通過將誠信納入企業(yè)文化、樹立誠信經(jīng)營的理念、制定員工守信及失信的獎勵及懲罰措施、設定有效的溝通交流渠道等途徑，提高企業(yè)內(nèi)部及在市場中的信任程度。尤其對于開展或準備開展多元化經(jīng)營的企業(yè)，更加需要注重企業(yè)誠信文化的建設。通過提升企業(yè)在市場中的公信力，促進投資者的資金供給意愿，保障多元化經(jīng)營對財務資源的需求，并且增加企業(yè)對高級人才等員工的吸引力，滿足多元化經(jīng)營對人力資源的要求，從而讓企業(yè)的資源和能力與多元化經(jīng)營更匹配，進而緩解多元化經(jīng)營對企業(yè)可能帶來的不利影響。對于政府部門而言，應該深刻認識到社會信任在社會經(jīng)濟活動中舉足輕重的作用，以及中國社會轉(zhuǎn)型時期在誠信意識和制度方面可能存在的不足，進一步加強誠信這一社會主義核心價值觀的建設。通過加大宣傳和教育、治理誠信缺失問題、推動并完善社會征信體系建設，以及讓失信的企業(yè)和個人付出高昂代價等途徑，積極引導企業(yè)、社會公眾等各方誠實守信、遵守社會規(guī)范，努力打造誠信社會，培育社會信任。在社會各界的共同關(guān)注和共同推動下，提高社會信任程度、減少市場摩擦，為企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營創(chuàng)造良好的環(huán)境，從而促進企業(yè)價值的提升及國民經(jīng)濟的發(fā)展。

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Social Trust and Corporate Diversification

SHEN Dan-lin1，WEN Wen2，JIN Yu3

（1. School of Management， China University of Mining & Technology （Beijing）， Beijing 100083， China;

2. International Business School， Beijing Foreign Studies University， Beijing 100089， China;

3. Information Center for Social Sciences， Renmin University of China， Beijing 100872， China）

Abstract：Diversification is a key development strategy and investment decision for enterprises. Using the sample of Chinese A-share listed companies from 2003 to 2018， this paper studies the effect of social trust， an informal institution， on corporate diversification. The results show that social trust is positively correlated with corporate diversification， which demonstrates that social trust promotes corporate diversification. In addition， the positive impact of social trust on corporate diversification is more pronounced among enterprises with higher information asymmetry or weaker corporate governance. Channel tests reveal that increasing bank loan amount and attracting highly educated talents are important mechanisms for social trust to promote corporate diversification. Furthermore， social trust alleviates the negative relation between diversification and firm value. This paper enriches the literature on economic consequences of social trust on corporate behavior， adds to the research on influence factors of corporate diversification from the perspective of informal institution， and thus provides insights into understanding the important role of social trust in micro firms. The paper also has important practical implications for the construction of a trustful society in China.

Key words：social trust; corporate diversification; information asymmetry; corporate governance; corporate value

（責任編輯：于振榮）

[DOI]10.19654/j.cnki.cjwtyj.2022.01.008

[引用格式]申丹琳，文雯，靳毓.社會信任與企業(yè)多元化經(jīng)營[J]. 財經(jīng)問題研究，2022，（1）：80-90.

收稿日期：2021-11-18

基金項目：國家自然科學基金青年項目“上市公司精準扶貧行為的同群效應：作用機制與經(jīng)濟后果”（72002014）;中央高?；究蒲袠I(yè)務費專項資金資助“分析師行為偏差對企業(yè)投融資行為的影響研究”（2020XJGL01）;北京外國語大學“中青年卓越人才支持計劃”;北京外國語大學二十國集團研究中心資助項目“中國精準扶貧政策的實施經(jīng)驗及其對發(fā)展中國家的示范效應研究”（G2020212001）

作者簡介：申丹琳（1991-），女，湖南長沙人，講師，博士，主要從事公司財務與資本市場等方面的研究。E-mail：shendanlin@126. com

文 雯（通訊作者）（1991-），女，安徽蕪湖人，講師，博士，主要從事公司財務與公司治理等方面的研究。E-mail：wenwen_bfsu@bfsu.edu.cn

靳 毓（1980-），女，河北保定人，副編審，博士，主要從事公司財務和稅收政策等方面的研究。E-mail：kini_jin@163.com