劉　鏡

(河南工程學院 工商管理學院，河南 鄭州 451191)

?

基于聚類分析的農業(yè)龍頭上市公司治理績效研究

劉鏡

(河南工程學院 工商管理學院，河南 鄭州 451191)

摘要：選取2011年全國農業(yè)龍頭上市公司為研究對象，運用主成分分析和聚類分析法對其治理績效進行評價。研究發(fā)現(xiàn)，員工總數(shù)與企業(yè)績效呈反向因果關系，與凈利潤呈正向因果關系;高管薪酬與員工薪酬激勵績效作用明顯；第一大股東對凈利潤作用最大。因此，應完善中小股東代表權益制度，建立股東網絡決策支持系統(tǒng)，建立權變的復合人力資本價值提升機制，全面提升治理質量。

關鍵詞：公司治理；主成分分析；聚類分析；人力資本；農業(yè)上市公司

一、引言及文獻綜述

截至2014年底，我國滬深股市的農林牧副漁類企業(yè)共有55家。[1]這些企業(yè)的經營范圍涉及多個基礎性行業(yè)。從龍頭農業(yè)企業(yè)經營狀況來看，總體經營狀況良好，但是相互之間差距較大。2011年，經營績效最好的3家企業(yè)分別為伊利股份、新希望和中牧股份，處于虧損的有金健米業(yè)、蓮花味精和新賽股份。農業(yè)上市公司的治理特征與經營績效密切相關。本文選取農業(yè)龍頭上市企業(yè)治理特征與治理績效進行評價，希望對其他農業(yè)企業(yè)具有一定的啟發(fā)。本研究的樣本選自我國證券交易所公布的滬深股市內農林龍頭企業(yè)。截至2011年底，在滬深股市掛牌的農林龍頭上市公司共有32家，剔除ST公司后，共有30家,這30家企業(yè)作為研究樣本。

關于上市公司治理績效影響因素的研究成果,由于研究對象存在性質、規(guī)模等差異，所以得出的結論呈多元化傾向。Yermark等認為，董事會規(guī)模越大，董事成員越愿意以“搭便車”的形式被動參與企業(yè)管理決策。[2]高軍等的研究結果表明，第一大股東持股比例與高管薪酬呈負相關。[3]陳遠志等發(fā)現(xiàn)，股權結構對公司績效呈正相關。[4]魏剛等認為,高管報酬與公司經營業(yè)績不相關。[5]杜興強等則得出相反結論，認為薪酬水平與企業(yè)績效呈顯著正相關水平。[6]趙青華認為，高管薪酬與公司績效沒有直接的線性關系，應將其納入綜合人文、社會和制度的模型中統(tǒng)籌考慮。[7]James等認為，高管獨特的人力資本是其取得高薪的原因。[8]蘇方國認為,受教育程度是衡量人力資本的重要標準之一。[9]本文在已有研究的基礎上，對農業(yè)龍頭上市公司治理績效的影響指標重新進行篩選，從經營效果、高管激勵、人力資本、股權治理、董事會治理和外部治理6個方面，選擇年末股東權益等16個指標來衡量農業(yè)龍頭上市公司的治理績效，詳見表1。

表1　企業(yè)治理績效評價指標

二、組織治理績效評估指標構建

(一)被解釋變量

本研究中，把學界較認可的全面攤薄的凈資產收益率(ROE)作為指標，對企業(yè)治理績效進行評價,公式為：凈資產收益率=凈利潤/年末股東權益。

(二)解釋變量

對表1中的各指標結構效度進行檢驗，KMO值為0.647，Bartlett球形度檢驗近似卡方值534.380，且Sig.=0.000<0.05，通過檢驗。

(三)研究方法

首先，采用OLS法對公司績效與被解釋變量進行擬合回歸，詳見回歸方程(1)；其次，運用主成分分析法從16個被解釋變量中提取主因子，在此基礎上進行聚類分析。

ROE=β+α1GDQY+α2JZC+α3ZZC+α4JLR+α5FZJZ+α6MVE+α7GGXC+α8GGCG+α9YGXC+α10DZ+α11YGZS+α12GQJZD+α13GQZHD+α14DLDS+α15JGCG+ε

(1)

三、實證檢驗及結果分析

(一)多元回歸分析

表2　各解釋變量對公司績效(GSJX)指標回歸模型

將被解釋變量與解釋變量納入回歸方程(1)進行擬合分析，結果為：

ROE=-3.837794-4.98e-09GDQY+1.05E-08JZC+2.92E-09ZZC+4.88E-08JLR-6.44E-09FZJZ-1.81E-10MVE-0.015724GGXC-0.015724GGCG-1.339676YGXC-0.049194DZ-0.002204YGZS+0.187621GQJZD-6.193894GQZHD+9.060545DLDS-0.070967JGCG+ε

(2)

由表2可知，回歸方程的方差為0.907，P值為0.000，滿足顯著性檢驗的要求，回歸模型通過檢驗；解釋變量中，員工總數(shù)與凈利潤變量通過顯著性檢驗。

進一步將JLR和YGZS與其他解釋變量擬合回歸。由表2可知，員工人數(shù)越多，大專以上學歷員工和年末股東權益越少，但總資產增加。這意味著增加的員工主要是低學歷的勞動力，股權制衡度與凈利潤回歸系數(shù)為負值，表明第一大股東對凈利潤具有最重要的作用。

另外，農業(yè)龍頭上市公司的盈利能力是公司的核心能力，因此，為了更加深入地對其進行分析，將各解釋變量與凈利潤指標進行回歸，結果詳見表3?？梢园l(fā)現(xiàn)，在各解釋變量與凈利潤的回歸模型中，只有GQZHD變量通過顯著性檢驗，t統(tǒng)計量為-2.294，與JLR二者之間存在反向因果關系。這表明，股權制衡度越高，公司的凈利潤反而越低。

從表4中的回歸結果來看，DZ和JZC兩個自變量均通過顯著性檢驗，且GDQY指標的t統(tǒng)計量為-2.836，P值為0.013，通過顯著性檢驗，表明員工總數(shù)越多，年末股東權益反而越少。DZ指標的t統(tǒng)計量為-2.644，P值為0.018，通過顯著性檢驗，表明員工總數(shù)越多，具有大專以上學歷的員工人數(shù)反而越少。JZC指標的t統(tǒng)計量為3.707，P值為0.002，表明公司的凈資產越多，公司的員工數(shù)目就越多。

(二)主成分分析

對表1中的指標進行主成分分析，提取特征值大于1的4個數(shù)值為主成分，能解釋79.073%的累積方差變動。由表5 可知，在第一主因子F1中年末股東權益等 8個指標反映出企業(yè)總體經營水平及可持續(xù)發(fā)展能力，概括為經營潛力因子。第二主因子F2中股權集中度、股權制衡度和董事會規(guī)模指標反映出企業(yè)內部決策影響因素，命名為股權與董事會治理因子。第三主因子F3中員工平均薪酬、高管持股比例和高管平均薪酬三個指標反映出企業(yè)股權、薪酬因素對高管人員和一般員工的激勵作用，命名為激勵因子。第四主因子F4中，獨立董事比例和機構持股比例反映企業(yè)經營外部監(jiān)督制約因素的作用，命名為監(jiān)督制約因子。

根據(jù)主成分分析的結果分別提取30家農業(yè)龍頭上市公司在四個主成分上的得分，詳見表6。在F1主成分上，新希望得分最高為3.472，隆平高科得分最低為-0.906。在F2主成分上，隆平高科得分最高為2.139，中牧股份得分最低為-1.507。在F3上，隆平高科得分最高為2.483，新希望得分最低為-1.397。在F4上，光明乳業(yè)得分最高為2.470，金健米業(yè)得分最低為-2.079。

表3　各解釋變量對凈利潤(JLR)指標回歸模型

表4　各解釋變量對員工總數(shù)(YGZS)指標回歸模型

(三)聚類分析

進一步對農業(yè)龍頭上市公司的治理績效進行評價，對上述4個主成分進行系統(tǒng)聚類分析，在對幾種聚類方法比較的基礎上，選擇Ward法為聚類方法，采用平方Euclidean距離為區(qū)間度量標準，并將數(shù)據(jù)進行0—1之間標準化。雖然聚類分析是一種客觀的分析方法，但是具體分析過程中需要結合研究的需要進行閾值選取。本文中聚類分析的閾值選擇為10，將30家農業(yè)龍頭上市公司分為5類，詳見圖1。

表6根據(jù)Ward法聚類分析樹形圖的結果將研究對象進行分類，新希望公司為第一類，隆平高科、光明乳業(yè)、伊利為第二類，蓮花味精、亞盛集團、敦煌種業(yè)、維維為第三類，雙匯發(fā)展、中牧股份、豐樂種業(yè)、金健米業(yè)、國投中魯和福成五豐為第四類，其他公司為第五類。

表5　旋轉成分矩陣a

提取方法:主成分。旋轉法:具有 Kaiser 標準化的正交旋轉法。a 旋轉在6次迭代后收斂。

(四)結果分析

1.關于多元回歸分析結果的探討

由表2可知，員工人數(shù)越多，大專以上學歷員工和年末股東權益越少，但總資產卻增加。這意味增加的員工主要是低學歷的勞動力，雖然企業(yè)總資產不斷增加，但是企業(yè)勞動力遵循邊際收益遞減規(guī)律，因此，造成單位股東權益變少。由表3可知，股權制衡度越高，公司的凈利潤反而越少，二者之間存在反向因果關系。由表4可知，公司的凈資產越多，公司的員工數(shù)目就越多。

表6　各公司主成分得分情況

2.關于主成分分析和因子分析結果的探討

由表6可知，在反映企業(yè)經營潛力的主因子中，企業(yè)的經營績效和雇傭員工人數(shù)體現(xiàn)為“雙高”。

(1)綜合來看，新希望和伊利的因子得分最高，其次是雙匯發(fā)展、順鑫農業(yè)、中牧股份和中糧屯河，其余企業(yè)的主因子F1得分均小于或等于0，而得分較高的企業(yè)中，只有中糧屯河經營績效在平均值之下，順鑫農業(yè)雇傭的員工數(shù)量沒有排在前15名之內。

(2)在反映企業(yè)股權治理和董事會治理的主因子中，總體來看，隆平高科、蓮花味精、敦煌種業(yè)、亞盛集團、新希望分別排在前5，在股權集中度因素下，伊利、福成五豐、隆平高科、農產品、維維、新五豐、光明乳業(yè)、敦煌種業(yè)、萬向德農、蓮花味精、順鑫農業(yè)、新希望、亞盛集團、國投中魯、恒順醋業(yè)分別排在第1到第15名。

在股權制衡度因素下，雙匯發(fā)展、伊利、隆平高科、農產品、維維、莫高、光明乳業(yè)、敦煌種業(yè)、華資實業(yè)、蓮花味精、三元股份、新希望、亞盛集團、羅牛山按排名高低均位于均值以上。

在董事會規(guī)模因素下，伊利、福成五豐、隆平高科、農產品、維維、新五豐、光明乳業(yè)、敦煌種業(yè)、萬向德農、蓮花味精、順鑫農業(yè)、新希望、亞盛集團、國投中魯、恒順醋業(yè)15家董事會人數(shù)均在10—15人之間。

(3)從激勵主因子來看，雙匯發(fā)展、伊利、隆平高科、農產品、維維、新五豐、光明乳業(yè)、敦煌種業(yè)、蓮花味精、三元股份、新希望、中糧生化、豐樂種業(yè)、中糧屯河、中牧股份的高管薪酬位于均值之上，介于21.28—59.45萬元之間。高管年薪最低的是華資實業(yè),為5.5萬元，最高值是最低值的十多倍。

從高管持股比例來看，隆平高科高管持股比例最高，為4.21%，敦煌種業(yè)為1.87%，伊利為1.29%,雙匯發(fā)展為0.02%，其余企業(yè)的高管持股比例均為0。

從員工薪酬來看，只有雙匯發(fā)展、伊利、福成五豐、隆平高科、新五豐、光明乳業(yè)、國投中魯、豐樂種業(yè)和中牧股份的員工薪酬位于平均值之上，其中國投中魯員工的平均年薪最低，為1.79萬元，隆平高科的員工平均年薪最高,為5.99萬元。

(4)從外部治理主因子來看，雙匯發(fā)展、維維、光明乳業(yè)、萬向德農、正虹科技、榮華實業(yè)、羅牛山、恒順醋業(yè)、新賽股份、貴糖股份、豐樂種業(yè)、中糧屯河、大湖股份的獨立董事比例高于平均值，介于38%—64%。總體而言，光明乳業(yè)獨立董事比例最高，金健米業(yè)董事比例最低。中國證監(jiān)會在《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》中明確指出：上市公司董事會成員中應當至少包括三分之一獨立董事。金健米業(yè)董事會規(guī)模較小，僅有6人，其中獨立董事1人。新希望集團董事會成員為13人，其中獨立董事3人。從機構持股比例來看，雙匯發(fā)展、伊利、福成五豐、隆平高科、農產品、敦煌種業(yè)、金健米業(yè)、蓮花味精、新希望、國投中魯、中糧生化、恒順醋業(yè)、豐樂種業(yè)、中牧股份和大湖股份分列前15名，其中大湖股份最低為9.89%，雙匯發(fā)展最高為57.91%。從機構持股比例來看，機構投資者對企業(yè)經營的預期存在較大差距，持股比例最高的國投中魯是持股比例最低的正虹科技的73倍。

圖1　Ward法聚類分析樹形圖(重新調整距離聚類合并)

分類公司名稱第一類新希望第二類隆平高科、光明乳業(yè)、伊利第三類蓮花味精、亞盛集團、敦煌種業(yè)、維維第四類雙匯發(fā)展、中牧股份、豐樂種業(yè)、金健米業(yè)、國投中魯、福成五豐、萬向德農、順鑫農業(yè)、中糧屯河、雙匯發(fā)展第五類其他

3.關于聚類分析結果的探討

由表7可知，新希望屬于第一類企業(yè)，其組織治理績效最好，尤其是它的經營能力最強，體現(xiàn)出絕對優(yōu)勢，排在第一位，這與主成分分析中的結果一致。另外，新希望在第2個主成分中各單項指標排名也處于前列。

從第二類企業(yè)來看，隆平高科、光明乳業(yè)、伊利3家企業(yè)平均在兩個影響因子方面具有競爭優(yōu)勢。隆平高科在股權與董事會治理、高管和員工的激勵方面優(yōu)勢明顯；光明乳業(yè)不但在企業(yè)經營的外部監(jiān)督制約機制方面具有明顯優(yōu)勢，還比較注重對高管與員工的激勵；伊利在企業(yè)經營能力方面名列第二，在激勵機制的設置方面優(yōu)勢明顯。

從第三類企業(yè)來看，蓮花味精、亞盛集團、敦煌種業(yè)、維維在單個因子方面體現(xiàn)出較強的競爭優(yōu)勢。蓮花味精、亞盛集團、敦煌種業(yè)在股權與董事會治理因子方面得分比較相近，并且相對較高，維維在企業(yè)外部監(jiān)督因子方面得分較高。

從第四類企業(yè)來看，雙匯發(fā)展、中牧股份、豐樂種業(yè)、金健米業(yè)、國投中魯、福成五豐6家企業(yè)雖然在某一方面具有一定的優(yōu)勢，但是相對競爭優(yōu)勢弱于第三類企業(yè)，如國投中魯、福成五豐、金健米業(yè)、豐樂種業(yè)存在著三個得分為負數(shù)的因子。換言之，企業(yè)治理中存在的問題削弱了其相對競爭優(yōu)勢。

從第五類企業(yè)來看，這些企業(yè)自身的核心競爭力優(yōu)勢不明顯，同時在治理的多個方面均存在較大的問題，如農產品、莫高、三元股份、中糧生化和貴糖股份四個因子的得分均為0，新五豐四個因子得分均為負值，其他企業(yè)則至少三個因子得分為負數(shù)。換言之，這類企業(yè)在治理特征及績效方面的局限性更大。

四、完善龍頭農業(yè)上市公司治理結構的建議

(一)完善中小股東代表權益制度

第一類企業(yè)在經營潛力因子方面得分較高，但在外部監(jiān)督機制方面得分較低，需要適度擴大獨立董事比例，加大對大股東的制約力度。首先,解決中小股東代表權的問題是對其保障的根本問題。在資本多數(shù)決定原則下，要么對于中小股東的累積投票權重適當予以增加，賦予中小股東在臨時提議、召集股東大會方面更高的地位與合法性；要么設立獨立董事專家?guī)熘贫?，采用累計投票制差額選舉獨立董事專家?guī)斓暮蜻x人。其次，運用網絡信息技術對股東大會及獨立董事進行監(jiān)督。同時，完善獨立董事的監(jiān)督制衡機制。獨立董事要定期向股民公布其對股東大會的監(jiān)督情況，接受中小股東的考核，并與獨立董事薪酬待遇掛鉤。另外，加大對大股東侵權行為、獨立董事違法行為的懲罰力度。

(二)建立股東網絡決策支持系統(tǒng)

研究表明，農業(yè)龍頭上市公司的股權制衡度越高，凈利潤越低。這表明第一大股東對于企業(yè)凈利潤有積極作用，應防止其通過關聯(lián)交易或股權轉讓等方式侵占中小股東的利益。高管持股和高管薪酬的激勵作用明顯，需對高管的決策行為加強內部與外部審計，防止其通過關聯(lián)交易等方式侵占中小股東的利益。另外，利用網絡平臺建立股東大會決策支持系統(tǒng)，實現(xiàn)遠程投票，減少中小股東的交易成本。重視機構持股的投資行為對公司經營績效的監(jiān)督作用，雖然它們不直接參與公司決策，但是資本的逐利性會左右它們的行為。

(三)建立權變的復合人力資本價值提升機制

對于農業(yè)龍頭上市公司而言，員工總數(shù)與企業(yè)凈利潤成正比，勞動密集型特征明顯，高學歷員工的人力資本價值尚未完全發(fā)揮。為此，要通過企業(yè)內部崗位培訓提高人力資本質量。另外，重視激勵與保健因素在不同員工、情境中效果的變異與轉化，執(zhí)行不低于競爭對手的薪酬以適度提高員工的穩(wěn)定性與企業(yè)競爭力。對基層員工進行職業(yè)生涯引導，減少其擇業(yè)的短視性，減少因員工流動而造成企業(yè)人才培養(yǎng)成本的流失。對于中層管理者而言，采用股權、期權、分紅等激勵方式與領導授權激勵相結合，彌補員工因沒有獲取該職位而喪失的機會成本。

(四)基于優(yōu)勢治理能力的全面治理質量提升

從主成分分析與聚類分析的結果可以發(fā)現(xiàn)，優(yōu)勢企業(yè)存在著絕對優(yōu)勢與絕對弱勢并存的狀況，只不過絕對優(yōu)勢彌補了自身的競爭劣勢。如新希望的經營潛力因子得分最高，但是其激勵因子得分最低；隆平高科的股權治理因子得分最高，但是經營潛力因子得分最低。另外，第二類和第三類企業(yè)在治理方面雖然存在一定問題，但是其競爭優(yōu)勢也可以從一定程度上彌補競爭劣勢。第四類和第五類企業(yè)的競爭劣勢相對更加明顯。對于農業(yè)龍頭上市公司而言，要在努力打造自身核心競爭力的同時彌補自身企業(yè)治理的薄弱環(huán)節(jié)，以優(yōu)勢治理能力為突破口，從薪酬制度、董事會制度、企業(yè)人才培養(yǎng)體系建立、技術創(chuàng)新等方面提升治理績效。

[參 考 文 獻]

[1]農林牧漁類行業(yè)板塊[EB/OL].[2014-12-31].http://summary.jrj.com.cn/hybk/400115935.shtml?q=cn|s|bk400115935&c=m&n=hqa&o=pl,d&p=2050.

[2]YERMARK.Higher market valuation of companies with a small board of directors[J].Journal of Financial Economics，1996(2)：185-211.

[3]高軍,徐向藝．上市公司股權結構和董事會結構對CEO薪酬的影響[J].東岳論叢,2006(5):76-80.

[4]陳遠志,梁彤纓．行業(yè)特征、股權結構與公司績效的實證分析[J].系統(tǒng)工程,2006(2):72-77.

[5]魏剛,毛磊,王宗軍，王玲玲.機構投資者與高管薪酬——中國上市公司研究[J].管理科學，2011(5):87-92.

[6]杜興強,王麗華.管理當局薪酬與上市公司業(yè)績的相關性實證研究[J].會計研究,2007(1):58-65.

[7]趙青華.高管薪酬、激勵與公司業(yè)績關系研究評述[J].管理縱橫,2010(1):101-107.

[8]JAMES G C,MARUA S S.Managerialist and human capital explanation for key executive pay premiums[J].Academy of Management Review,2003(1):63-73.

[9]蘇方國.人力資本、組織因素與高管薪酬：跨層次模型[J].南開管理評論,2011(3):122-131.

中圖分類號：F324.6

文獻標志碼：A

文章編號：1674-3318(2015)01-0010-06

作者簡介：劉鏡(1981-)，女，回族，河南新鄉(xiāng)人，河南工程學院工商管理學院講師，博士研究生,研究方向為組織治理。

基金項目：2014年度河南省教育廳軟科學研究計劃(142400410343)，2014年度河南省政府決策招標課題(2014147)

收稿日期：2015-01-02