周璐

摘 要：當(dāng)前，償債能力直接關(guān)系到企業(yè)的生存與發(fā)展。本文收集鋼鐵行業(yè)內(nèi)地上市的54家鋼鐵企業(yè)季度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，構(gòu)建企業(yè)短期償債能力與長(zhǎng)期償債能力的等級(jí)系統(tǒng)。排序多元Probit模型和Logit模型回歸結(jié)果顯示：鋼鐵企業(yè)短期償債能力主要受新增固定資產(chǎn)、應(yīng)收款項(xiàng)周轉(zhuǎn)率等財(cái)務(wù)狀況的影響。較短期而言，新增固定資產(chǎn)與鐵礦石價(jià)格波動(dòng)對(duì)鋼鐵企業(yè)長(zhǎng)期償債能力刺激甚微，說明鋼鐵行業(yè)嚴(yán)重的產(chǎn)能過剩無法通過降低成本來解決。

關(guān)鍵詞：償債能力；鋼鐵行業(yè)；產(chǎn)能過剩；Logit模型

1 引言

償債能力直接關(guān)系到公司的生存與發(fā)展，一直以來受到企業(yè)利益相關(guān)者與研究學(xué)者的密切關(guān)注。鋼鐵金屬行業(yè)曾是世界工業(yè)化進(jìn)程中最具成長(zhǎng)性的產(chǎn)業(yè)之一，但近幾年來，我國鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，房地產(chǎn)等下游行業(yè)狀況不佳，供需矛盾不斷擴(kuò)大，導(dǎo)致鋼鐵行業(yè)出現(xiàn)持續(xù)低迷，鋼價(jià)連續(xù)下跌。與此同時(shí)，我國金屬行業(yè)供給快速增長(zhǎng)，需求表現(xiàn)一般，同時(shí)流動(dòng)性收緊，有色金屬價(jià)格普跌，價(jià)格回升乏力。長(zhǎng)期的供過于求使得該行業(yè)利潤(rùn)水平出現(xiàn)了明顯的下滑。針對(duì)當(dāng)前所處的困境，分析并預(yù)警鋼鐵行業(yè)上市公司的償債能力尤為必要。

已有的文獻(xiàn)主要圍繞三個(gè)方面來研究企業(yè)償債能力。其一，影響企業(yè)短期償債能力與長(zhǎng)期償債能力的各因素分析。其二，利用已有財(cái)務(wù)指標(biāo)分析具體企業(yè)的償債能力并進(jìn)行對(duì)比研究。其三，通過改進(jìn)已有的財(cái)務(wù)指標(biāo)，構(gòu)建新的償債指標(biāo)體系。這些分析局限于已有的數(shù)值分析，具體詳細(xì)但缺乏概括性與預(yù)測(cè)性。郭秀君（2014）基于模糊數(shù)學(xué)方法，隨機(jī)選取10家房地產(chǎn)上市公司，對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的償債能力進(jìn)行分析。至此，對(duì)企業(yè)償債能力的研究從具體的數(shù)值分析過渡到模型擬合階段。Logit模型與Probit模型在度量企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的研究中作為主流分析方法已得到廣泛應(yīng)用， 主要在于它的假設(shè)比較符合經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)和金融數(shù)據(jù)分布的特點(diǎn)。本文將引入這兩種分析方法來研究鋼鐵行業(yè)的償債能力。

此外，基于已有的研究局限對(duì)我國鋼鐵行業(yè)進(jìn)行實(shí)證分析時(shí)多限于企業(yè)層面，較少把鋼鐵行業(yè)置于整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)體系中來進(jìn)行研究，因此不能辨別鋼鐵行業(yè)與其他產(chǎn)業(yè)的關(guān)系。在進(jìn)行定性分析時(shí)，研究主要集中在鋼鐵產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力以及發(fā)展戰(zhàn)略等方面，研究面有限，且缺少實(shí)際數(shù)據(jù)的支撐。因此，本項(xiàng)目在選取了企業(yè)主要財(cái)務(wù)指標(biāo)作為影響因素的基礎(chǔ)上，將行業(yè)層面與宏觀層面的影響因素也納入了實(shí)證模型中。

2 數(shù)據(jù)與研究方法

1. 數(shù)據(jù)來源與樣本

本文收集了鋼鐵行業(yè)前62強(qiáng)上市公司的季度數(shù)據(jù)，時(shí)間區(qū)間是2004年12月至2015年6月。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來源于RESSET（銳思）金融研究數(shù)據(jù)庫。在前62家上市公司中，有54家在上海證券交易所和深圳證券交易所上市。剩余的8家上市公司在香港證券交易所上市，由于香港證券交易所統(tǒng)計(jì)的是半年度的數(shù)據(jù)，存在統(tǒng)計(jì)口徑和統(tǒng)計(jì)時(shí)間的差異。因此，本文將采用在內(nèi)地上市的54家鋼鐵企業(yè)進(jìn)行分析。

此外，本文在選取了主要財(cái)務(wù)指標(biāo)作為影響因素的基礎(chǔ)上，考慮到鐵礦石作為鋼鐵行業(yè)主要原材料以及我國鋼鐵市場(chǎng)受到原材料價(jià)格波動(dòng)影響較大，將進(jìn)口鐵礦石季度平均價(jià)增長(zhǎng)率加入到影響因素中。與此同時(shí)，鋼鐵行業(yè)是典型的周期性行業(yè)，與宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展密切相關(guān)。因此，本項(xiàng)目將季度新增固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率和季度出口變化率加入到影響因素中。進(jìn)口鐵礦石均價(jià)增長(zhǎng)率的數(shù)據(jù)來源于wind數(shù)據(jù)庫。投資增長(zhǎng)率與出口數(shù)據(jù)來源于中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫。

2. 變量描述與模型構(gòu)建

本文采用了多元線性回歸方法，Logit模型與Probit模型對(duì)比分析影響企業(yè)短期與長(zhǎng)期償債能力的因素。實(shí)證過程采用的軟件是stata11.0。本文所采用的變量見表1。本文將選取流動(dòng)比率作為衡量企業(yè)短期償債能力的財(cái)務(wù)指標(biāo)，選取資產(chǎn)負(fù)債率作為衡量企業(yè)長(zhǎng)期償債能力的財(cái)務(wù)指標(biāo)。流動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債率與各個(gè)自變量的相關(guān)系數(shù)如表1所示。此外，本文還通過將企業(yè)償債能力進(jìn)行排序，分別構(gòu)建企業(yè)短期償債能力與長(zhǎng)期償債能力的等級(jí)系統(tǒng)。

3. 鋼鐵金屬企業(yè)償債能力排序等級(jí)和等級(jí)分值

為更直觀地衡量企業(yè)的償債能力，本文將流動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)行排序，并對(duì)應(yīng)于相應(yīng)的償債等級(jí)?！皟攤芰Φ燃?jí)”的劃分思路：將樣本區(qū)間內(nèi)流動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率平分為5段，從高到低依次賦值為“1-5”。如表2所示，短期等級(jí)數(shù)值越小，短期償債能力越強(qiáng)；長(zhǎng)期等級(jí)數(shù)值越小，長(zhǎng)期償債能力越弱。

1. 自相關(guān)檢驗(yàn)與異方差檢驗(yàn)

本項(xiàng)目的T為31，n為54，T略微小于n。因此，處理長(zhǎng)面板和短面板的一些計(jì)量方法均可被探討性地使用。古典模型假設(shè)球型擾動(dòng)項(xiàng)?！白韵嚓P(guān)”和“異方差”是違背球型擾動(dòng)項(xiàng)假設(shè)的兩種情形。本項(xiàng)目考慮到流動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率除了受到上述自變量的影響，還受到其他因素的影響。為確保模型的準(zhǔn)確性，本文將進(jìn)行自相關(guān)檢驗(yàn)。結(jié)果表明，強(qiáng)烈拒絕“不存在一階組內(nèi)自相關(guān)”的原假設(shè)。利用Pesaran（2004）提出的組間截面相關(guān)的檢驗(yàn)方法，結(jié)果表明，P值小于0.05，殘差相關(guān)系數(shù)矩陣的非主對(duì)角線元素的絕對(duì)值之平均值高達(dá)0.328，強(qiáng)烈拒絕“無截面相關(guān)”的原假設(shè)。在此基礎(chǔ)上，基于Logit模型基于擾動(dòng)項(xiàng)為同方差寫出的似然函數(shù)。本文進(jìn)行異方差檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果表明，沃爾德檢驗(yàn)強(qiáng)烈拒絕“組間同方差”假設(shè)。

2. 多元線性回歸分析

本文將采用排序多元Probit模型和Logit模型對(duì)企業(yè)短期和長(zhǎng)期償債能力的顯著影響因素進(jìn)行進(jìn)一步的分析。如表3所示，排序多元Probit模型和Logit模型回歸結(jié)果基本一致。應(yīng)收款項(xiàng)周轉(zhuǎn)率高，速動(dòng)比率較低，資產(chǎn)負(fù)債率較高的的企業(yè)，其短期償債能力較弱。在整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行良好，新增固定資產(chǎn)增速較快的時(shí)期，鋼鐵企業(yè)的短期償債能力反而降低。這在一定程度上揭示了我國鋼鐵行業(yè)投資過度、產(chǎn)能過剩等問題。較短期而言，鋼鐵企業(yè)長(zhǎng)期期償債能力受到的影響較多。從企業(yè)層面來看，現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率，總資產(chǎn)報(bào)酬率，應(yīng)付款項(xiàng)周轉(zhuǎn)率，速動(dòng)比率的比率越高，有形凈值債務(wù)率低，總營(yíng)業(yè)收入增速越快，企業(yè)長(zhǎng)期償債能力就越強(qiáng)。具體的影響力度可以參考表3中各個(gè)系數(shù)值。從行業(yè)和宏觀層面來看，鐵礦石均價(jià)增速和新增固定資產(chǎn)增速對(duì)鋼鐵企業(yè)長(zhǎng)期償債能力影響甚微。排序多元Probit模型結(jié)果顯示，出口總值增速越快，鋼鐵企業(yè)的長(zhǎng)期還債能力越弱。出口受到多種因素的影響，宏觀經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)以及政策性的變革均將影響出口總值的變化。因此出口總值體現(xiàn)的是一個(gè)宏觀范疇，其對(duì)微觀企業(yè)的影響將通過各種傳導(dǎo)機(jī)制。我國鋼鐵行業(yè)的出口產(chǎn)品主要是初級(jí)產(chǎn)品，低附加值產(chǎn)品。因此，出口總值的增加，并不能提高企業(yè)的長(zhǎng)期還債能力。反而，鋼鐵產(chǎn)品出口結(jié)構(gòu)不合理，帶來的是高污染、高能耗，并對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)期還債能力有一定的負(fù)面影響。

4 結(jié)論

綜上所述，本文針對(duì)鋼鐵行業(yè)上市企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)歷年數(shù)據(jù)，通過將企業(yè)流動(dòng)比率與資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)行排序，分別構(gòu)建企業(yè)短期償債能力與長(zhǎng)期償債能力的等級(jí)系統(tǒng)。在此基礎(chǔ)上，通過構(gòu)建多元Probit模型和Logit模型對(duì)企業(yè)短期和長(zhǎng)期償債能力進(jìn)行進(jìn)一步分析。排序多元Probit模型和Logit模型回歸結(jié)果基本一致：鋼鐵企業(yè)短期償債能力主要受新增固定資產(chǎn)（宏觀因素）、應(yīng)收款項(xiàng)周轉(zhuǎn)率等財(cái)務(wù)狀況的影響。較短期而言，鋼鐵企業(yè)長(zhǎng)期期償債能力主要受到企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的影響，新增固定資產(chǎn)與鐵礦石價(jià)格波動(dòng)對(duì)長(zhǎng)期償債能力刺激甚微。排序多元Probit模型結(jié)果顯示，出口總值增速越快，鋼鐵企業(yè)的長(zhǎng)期還債能力反而越弱。這說明鋼鐵產(chǎn)品出口結(jié)構(gòu)不合理，高污染、高能耗的存在，進(jìn)而負(fù)面影響企業(yè)的長(zhǎng)期償債能力。

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