劉方　俞葦然

摘 要 數(shù)文獻(xiàn)認(rèn)為，政府的過度保護(hù)、金融機(jī)構(gòu)的無限支持、市場供需劇烈變化、歷史遺留問題以及企業(yè)自身因素是“僵尸企業(yè)”產(chǎn)生的主要原因?！敖┦髽I(yè)”長期存在將降低行業(yè)資源配置效率，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增速下滑、產(chǎn)能過剩加劇、資金鏈安全出現(xiàn)隱患以及擾亂市場秩序。關(guān)于債務(wù)處置方式，從企業(yè)角度看主要有兼并重組、破產(chǎn)重整和破產(chǎn)清算等方式；從銀行角度看，主要有債轉(zhuǎn)股、債務(wù)批量轉(zhuǎn)讓、減免核銷不良貸款等方式。在債務(wù)處置操作中存在許多問題，如兼并主體的意愿不強(qiáng)、動力不足；破產(chǎn)重整程序運(yùn)行不規(guī)范，未能充分引進(jìn)社會投資人發(fā)掘和提升資產(chǎn)重組價值，名為重整，實(shí)際為清算；“僵尸企業(yè)”破產(chǎn)退出機(jī)制不健全；債務(wù)批量轉(zhuǎn)讓時資產(chǎn)的估值難以確定；相關(guān)不良貸款減免核銷規(guī)定條件較為嚴(yán)格等。探討和借鑒美國、日本等發(fā)達(dá)國家債務(wù)處置的方法和經(jīng)驗(yàn)，學(xué)者們提出了相關(guān)建議，如分類處理“僵尸企業(yè)”債務(wù)，繼續(xù)優(yōu)化單戶轉(zhuǎn)讓、貸款減免等政策，適當(dāng)放寬核銷標(biāo)準(zhǔn)，加快企業(yè)破產(chǎn)重整和清算，嚴(yán)厲打擊逃廢債，積極發(fā)揮債委會的作用等。

關(guān)鍵詞 僵尸企業(yè)”；債務(wù)處置；研究綜述

[中圖分類號]F275 [文獻(xiàn)標(biāo)識碼] A [文章編號]1673-0461（2017）10-0001-08

一、“僵尸企業(yè)”內(nèi)涵和界定標(biāo)準(zhǔn)

關(guān)于“僵尸企業(yè)”內(nèi)涵和界定標(biāo)準(zhǔn)，相關(guān)學(xué)者進(jìn)行了廣泛探討，并且分歧也比較大。

（一）內(nèi)涵

“僵尸企業(yè)”這一概念最早可追溯到Edward Kane解析日本20世紀(jì)80年代和90年代的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，指的是那些無望恢復(fù)生氣，但由于獲得銀行或政府的支持而免于倒閉的負(fù)債企業(yè)。國外學(xué)者們在界定“僵尸企業(yè)”時主要基于兩個標(biāo)準(zhǔn)：一是企業(yè)陷入財務(wù)危機(jī)，瀕于資不抵債或事實(shí)上已經(jīng)處于資不抵債狀態(tài)；二是企業(yè)盡管財務(wù)狀況糟糕，但依然能夠獲得債權(quán)人的慷慨信貸。Ridzak（2011）認(rèn)為如果沒有銀行的繼續(xù)貸款就會違約的企業(yè)就是“僵尸企業(yè)”。Hoshi和Kim（2012）則認(rèn)為，“僵尸企業(yè)”是指那些在正常市場競爭環(huán)境下會因低盈利水平而被驅(qū)趕出市場，但實(shí)際上因?yàn)閭鶛?quán)人的幫助而依然存在的企業(yè)。國外一些學(xué)者還認(rèn)為，在界定“僵尸企業(yè)”時，對于“陷入財務(wù)危機(jī)”這一標(biāo)準(zhǔn)必須有更加清晰的闡述。因?yàn)槠髽I(yè)財務(wù)困境發(fā)生的來源具有多樣性①，只有因經(jīng)營不善、缺乏競爭力和發(fā)展前景渺茫而陷入財務(wù)危機(jī)才是定義“僵尸企業(yè)”的必要條件，而將那些具有較強(qiáng)的企業(yè)競爭力、能夠在中長期內(nèi)獲得穩(wěn)定而充足的現(xiàn)金流、但短期內(nèi)遭遇外部不利沖擊而陷入財務(wù)困境的企業(yè)不能被認(rèn)定為“僵尸企業(yè)”。除此之外，公司財務(wù)困境和經(jīng)營困境是一對具有緊密聯(lián)系但又存在顯著差異的概念（Gertner and Scharfstein，1991；Senbet and Wang，2012）。Chakraborty and Peek（2012）認(rèn)為，必須從財務(wù)困境和經(jīng)濟(jì)困境兩個維度來判定“僵尸企業(yè)”，如果一個企業(yè)陷入財務(wù)困境，但仍然具備經(jīng)濟(jì)活力，則不應(yīng)被認(rèn)定是“僵尸企業(yè)”。

在我國，“僵尸企業(yè)”還未形成統(tǒng)一的定義，學(xué)者對“僵尸企業(yè)”的看法存在不少差異，各部門、各地方都各執(zhí)一詞②。有學(xué)者認(rèn)為，“僵尸企業(yè)”的重點(diǎn)懷疑對象應(yīng)是那些盈利狀況差、無法按時歸還貸款卻仍能借新的企業(yè)。銀行出于自身信用評級的考慮，傾向于包庇這些拖欠貸款的企業(yè)，持續(xù)對其放貸從而美化財務(wù)報表，這類浪費(fèi)社會資源的企業(yè)才是真正的“僵尸企業(yè)”。有學(xué)者認(rèn)為“僵尸企業(yè)”的提法不夠科學(xué)。所謂“僵尸企業(yè)”，就是沒有任何生產(chǎn)經(jīng)營活動，僅剩下一個空殼的企業(yè)。以資產(chǎn)負(fù)債率、虧損多少、貸款規(guī)模等因素來界定“僵尸企業(yè)”并不妥當(dāng)，這會泛化“僵尸企業(yè)”，無形擴(kuò)大了其規(guī)模，不利于企業(yè)后期的發(fā)展。某些具有發(fā)展前景的企業(yè)由于受到外部市場的沖擊，暫時成為“僵尸企業(yè)”，市場環(huán)境變好企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營狀況就能夠得到恢復(fù)。如果認(rèn)定其為“僵尸企業(yè)”，企業(yè)就會得不到銀行的支持，使其生產(chǎn)經(jīng)營情況繼續(xù)惡化，最終成為真正的“僵尸企業(yè)”。有學(xué)者提出，不同的行業(yè)、地區(qū)在界定“僵尸企業(yè)”上應(yīng)有不同的標(biāo)準(zhǔn)，不同行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率、經(jīng)營狀況參差不齊，一刀切的界定方法太過魯莽。還有學(xué)者認(rèn)為“僵尸企業(yè)”是一個動態(tài)的概念，對其定義應(yīng)該隨時更新。

（二）界定標(biāo)準(zhǔn)

學(xué)者們根據(jù)“陷入財務(wù)危機(jī)”和“債權(quán)人繼續(xù)提供信貸”等特征構(gòu)造了多種測量指標(biāo)。根據(jù)測量層次的不同，這些測量指標(biāo)可以劃分為企業(yè)層面識別③和聚合層面識別④兩大類。

1.企業(yè)層面

目前，企業(yè)層面識別主要有CHK標(biāo)準(zhǔn)、FN方法、HK方法、人大國發(fā)院標(biāo)準(zhǔn)等。

CHK標(biāo)準(zhǔn)。此方法是日本學(xué)者提出，從信貸的角度測量“僵尸企業(yè)”規(guī)模。CHK方法認(rèn)為，“僵尸企業(yè)”存在的主要原因是銀行提供優(yōu)惠的信貸。因此，通過考察銀行對企業(yè)借款的補(bǔ)貼程度（利息費(fèi)用的減免），作為判定企業(yè)是否為“僵尸企業(yè)”的依據(jù)。⑤運(yùn)用CHK標(biāo)準(zhǔn)時需要利息支付的理論下限，而在某些情況下，相關(guān)數(shù)據(jù)卻無法獲得。

FN⑥方法。FN方法在CHK方法的基礎(chǔ)上，增加了“盈利能力”（profitability）和“常綠借貸”（evergreen lending）兩個標(biāo)準(zhǔn)。具體來說，若一個企業(yè)第t年息稅前收入低于CHK方法中構(gòu)造的利息支付的理論下限，同時，該企業(yè)t–1年的資產(chǎn)負(fù)債率超過50%，并且能夠在第t年增加借款，則認(rèn)定該企業(yè)為“僵尸企業(yè)”。這樣一來，識別“僵尸企業(yè)”時就不會漏掉那些本身盈利能力已經(jīng)很差、杠桿率很高卻還在增加外部貸款的企業(yè)⑦。

HK⑧方法。HK方法是韓國學(xué)者設(shè)計的，基本遵循了FN方法的思路⑨。該方法構(gòu)造了兩個指標(biāo)用于判定企業(yè)是否為“僵尸企業(yè)”。第一個指標(biāo)是財務(wù)支出占銷售收入的比重（FES）⑩。第二個指標(biāo)是銀行援助指數(shù)（BH）{11}，BH值是對公司每一年中新增貸款數(shù)量和到期債務(wù)展期的比例變化情況的衡量。HK方法將兩個指標(biāo)綜合在一起，構(gòu)建函數(shù)以測量j行業(yè)的公司i在第t年是否為“僵尸企業(yè)”。endprint

人大國發(fā)院標(biāo)準(zhǔn)。人大國發(fā)院在研究中國“僵尸企業(yè)”的過程中，發(fā)現(xiàn)有些企業(yè)僅僅在全部時間段中的一年被識別為“僵尸企業(yè)”。Nakamura，F(xiàn)ukuda（2013）也指出，按照傳統(tǒng)指標(biāo)得到的“僵尸企業(yè)”樣本中有一部分是“一次性僵尸企業(yè)”。因此，在研究過程中，應(yīng)該將這些企業(yè)從“僵尸企業(yè)”中剔除。聶輝華（2016）提出，如果一個企業(yè)在t年和t-1年都被FN方法識別為“僵尸企業(yè)”，那么該企業(yè)在t年就被識別為“僵尸企業(yè)”。

其他標(biāo)準(zhǔn)。有學(xué)者以資本市場上市公司為研究對象，從企業(yè)凈利潤扣除政府補(bǔ)貼、稅收返還、減免之后的實(shí)際凈利潤為衡量標(biāo)準(zhǔn)，如果實(shí)際凈利潤連續(xù)3年都為負(fù)數(shù)，即可將上市公司定義為“僵尸企業(yè)”的可疑對象。也有學(xué)者以扣除非經(jīng)常損益后每股收益連續(xù)3年為負(fù)作為標(biāo)準(zhǔn)。

對于這些標(biāo)準(zhǔn)和方法，學(xué)者爭議很大。相關(guān)學(xué)者認(rèn)為最具代表性的CHK方法具有多重優(yōu)勢，如測算所需的數(shù)據(jù)可以從財務(wù)報表等公開渠道獲取，只需要計算單一指標(biāo)就可以做出判斷，便于實(shí)際操作。也有學(xué)者指出，CHK方法也存在諸多問題：第一，它只是根據(jù)是否存在銀行利息減免這一個維度進(jìn)行判定，容易將“非僵尸企業(yè)”錯誤地歸類為“僵尸企業(yè)”；第二，可能將一些實(shí)際上的“僵尸企業(yè)”誤認(rèn)為正常企業(yè)。例如，銀行補(bǔ)貼“僵尸企業(yè)”的方法不僅限于提供更低的利率，放寬審查、借新還舊等方式都可以幫助“僵尸企業(yè)”活下去，有的“僵尸企業(yè)”就會成為漏網(wǎng)之魚。也有學(xué)者認(rèn)為HK、FN等方法也或多或少有類似問題。

2.聚合層面

除了企業(yè)層面的識別以外，從行業(yè)層面或地區(qū)層面對“僵尸企業(yè)”的規(guī)模進(jìn)行判斷十分必要?，F(xiàn)有聚合層面“僵尸企業(yè)”的識別方法可以分為兩類：一類是直接識別法。在對個體企業(yè)是否為“僵尸企業(yè)”判斷的基礎(chǔ)上，通過個體數(shù)據(jù)的加總得到聚合層面的數(shù)據(jù)。另一類則是間接識別法。依據(jù)與“僵尸企業(yè)”有關(guān)的信息，對某行業(yè)或地區(qū)“僵尸企業(yè)”的密集程度做出大致的推斷（Caballero，2008；Hoshi and Kim，2012）。

二、“僵尸企業(yè)”產(chǎn)生原因及其影響

“僵尸企業(yè)”的產(chǎn)生除了自身原因外，與外部政策和體制因素分不開的，造成的危害涉及面比較廣。

（一）產(chǎn)生的原因

1.政府過度保護(hù)和刺激

政府的“父愛精神”導(dǎo)致大量長期虧損企業(yè)難以正常退出。地方政府存在片面理解和過于強(qiáng)調(diào)穩(wěn)增長、保就業(yè)、維穩(wěn)等問題，不斷對“僵尸企業(yè)”輸血，給予資金和政策支持，導(dǎo)致“僵尸企業(yè)”僵而不倒。地方政府認(rèn)為如果放任“僵尸企業(yè)”退出市場，地方政府以前通過追加投資、稅收優(yōu)惠、低價土地等方式給予的前期投入就會打水漂，成為無法回收的沉淀成本，甚至相關(guān)官員也會被追究責(zé)任（Caballero and Hoshi，2008；Kane，2010；王立國、高越青，2014）。還有地方政府認(rèn)為本地企業(yè)破產(chǎn)有損形象，因而限制債權(quán)人起訴，使得本應(yīng)該破產(chǎn)清算的企業(yè)難以通過司法途徑退出市場（付曉，2016）。而且，有些企業(yè)是地方政府的經(jīng)濟(jì)支柱，為了保證就業(yè)、維護(hù)社會穩(wěn)定，地方政府也會持續(xù)不斷地向虧損企業(yè)輸血（聶輝華，2016）。另外，政府實(shí)施的拉郎配的兼并重組也易產(chǎn)生“僵尸企業(yè)”。

有學(xué)者認(rèn)為政府大規(guī)模投資刺激如四萬億投資計劃導(dǎo)致了產(chǎn)能過剩，進(jìn)而催生了一批“僵尸企業(yè)”（馮飛，2015；胡文峰，2016；聶輝華，2016）{12}。

2.金融機(jī)構(gòu)對經(jīng)營困難國有企業(yè)非市場化支持

國有企業(yè)通常有政府兜底、壞賬風(fēng)險較小，因此銀行更傾向于貸款給國有企業(yè)。另外政府常常會干預(yù)國有銀行的信貸決策，為轄區(qū)內(nèi)的國有企業(yè)提供優(yōu)惠貸款。然而，一旦國有企業(yè)遇到經(jīng)營困難，銀行也會使用非市場化的思路來解決問題。Peek、Rosengren（2005），Caballero（2008）指出，“僵尸企業(yè)”的快速退出將造成金融機(jī)構(gòu)不良貸款的大量涌現(xiàn)，通過金融機(jī)構(gòu)的傳導(dǎo)機(jī)制，“僵尸企業(yè)”將誘發(fā)金融機(jī)構(gòu)的信貸風(fēng)險。因此，出于防范系統(tǒng)性風(fēng)險的考慮，政府的貨幣部門傾向于干預(yù)正常的信貸市場，幫助那些他們認(rèn)為可能引起系統(tǒng)性經(jīng)濟(jì)風(fēng)險的企業(yè)獲得信貸支持，使那些資不抵債的企業(yè)仍能存活。商業(yè)銀行的一些基層機(jī)構(gòu)出于政府的剛性兌付、業(yè)績考核、害怕追責(zé)等考慮，往往會繼續(xù)向已經(jīng)失去盈利能力的國有企業(yè)提供貸款，最終催生出許多“僵尸企業(yè)”并維持“僵尸企業(yè)”運(yùn)轉(zhuǎn)（聶輝華，2016）。另外，還有學(xué)者認(rèn)為，現(xiàn)在企業(yè)互聯(lián)互保是一種普遍現(xiàn)象，眾多企業(yè)都處在連環(huán)擔(dān)保鏈上，一個企業(yè)破產(chǎn)，可能會連累其他企業(yè)。由于擔(dān)心產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險，銀行繼續(xù)為“僵尸企業(yè)”續(xù)貸，導(dǎo)致企業(yè)僵而不倒。

3.市場不景氣

2008年全球金融危機(jī)后，世界主要經(jīng)濟(jì)體增長放緩、需求減少，使得出口依賴性行業(yè)和企業(yè)在短時間內(nèi)受到了巨大的沖擊，訂單不足、商品滯銷、資金周轉(zhuǎn)困難、投資方撤資，再加之企業(yè)成本大幅上揚(yáng)，許多原本發(fā)展良好的企業(yè)紛紛陷入困境，甚至淪為“僵尸企業(yè)”（胡文鋒，2016）。

4.歷史遺留問題

三線建設(shè)歷史遺留問題較為突出，是“僵尸企業(yè)”形成的主要原因之一。始于20世紀(jì)中期的三線建設(shè)極大地促進(jìn)了工業(yè)化進(jìn)程，但隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展和市場環(huán)境變化，由于過分強(qiáng)調(diào)“山、散、洞”，遠(yuǎn)離市場、與當(dāng)?shù)厣鐣摴?jié)、重復(fù)建設(shè)嚴(yán)重、產(chǎn)能過剩、產(chǎn)品競爭力低成為這些三線企業(yè)的突出問題。長期以往，這些三線企業(yè)大多成為“僵尸企業(yè)”，處于“關(guān)、停、并、轉(zhuǎn)”的局面（王絳，2016）。

5.地方政府之間和企業(yè)之間的惡性競爭

一旦國家將某個行業(yè)列入重點(diǎn)扶持范圍，地方政府缺乏制定符合本地實(shí)際的產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，就一擁而上支持這個行業(yè)的發(fā)展，造成重復(fù)建設(shè)、產(chǎn)能過剩。在該行業(yè)出現(xiàn)大量“僵尸企業(yè)”之后，政府又紛紛提供優(yōu)惠政策和補(bǔ)貼來支持企業(yè)，希望能夠通過自己的“扶持”來“擠垮”其他地區(qū)的企業(yè)。政府部門出臺政策鼓勵企業(yè)兼并、“以大吃小”，甚至在行業(yè)救助時只救助一定數(shù)量的大企業(yè)，這就造成了企業(yè)間“競相做大”的囚徒困境。由于政府只扶持維護(hù)大企業(yè)，所有企業(yè)都不顧實(shí)際盈利狀況片面做大、競相兼并，為成為“僵尸企業(yè)”埋下了隱患（聶輝華，2016）。endprint

6.企業(yè)自身發(fā)展問題

部分學(xué)者們認(rèn)為，企業(yè)自身發(fā)展問題是導(dǎo)致“僵尸企業(yè)”產(chǎn)生的重要原因。 一是企業(yè)戰(zhàn)略定位不準(zhǔn)，跟風(fēng)現(xiàn)象嚴(yán)重，導(dǎo)致可持續(xù)發(fā)展動力不足。二是部分企業(yè)未能從“潮涌投資”的增長路徑轉(zhuǎn)型到“質(zhì)量創(chuàng)新”的發(fā)展階段（李唐，2016），從而造成產(chǎn)品質(zhì)量無法滿足市場的有效需求，因而出現(xiàn)經(jīng)營績效下降乃至長期虧損，最終成為“僵尸企業(yè)”（聶輝華，2016）。三是新常態(tài)下企業(yè)家精神不足是部分企業(yè)經(jīng)營績效長期偏低甚至形成“僵尸企業(yè)”的一個重要原因（Batjargal，2005；馮文榮，2007；Gries，2008；曾鋮，2015）。四是國企改革滯后，預(yù)算軟約束問題愈發(fā)嚴(yán)重，經(jīng)營管理中并未考慮企業(yè)“全生命周期”，導(dǎo)致國企“僵尸企業(yè)”較多。

除此之外，破產(chǎn)制度繁冗、訴訟成本高、土地和礦產(chǎn)資源權(quán)證處理難度大、企業(yè)組織機(jī)構(gòu)代碼注銷難等原因的存在也導(dǎo)致“僵尸企業(yè)”長期存在。

（二）產(chǎn)生的影響

學(xué)者們認(rèn)為“僵尸企業(yè)”長期存在主要產(chǎn)生以下危害：一是降低行業(yè)資源配置效率?！敖┦髽I(yè)”依靠政府的補(bǔ)貼或者銀行的續(xù)貸維持下去，占用了大量資源，卻幾乎不產(chǎn)生任何經(jīng)濟(jì)效益。而市場資源是有限的，如此以來留給其他企業(yè)以及行業(yè)的資源份額就會變少，降低了資源的配置效率（AlanG.Ahearne and NaokiShinada，2004；劉志彪，2016；黃鑫，2017）。二是導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增速逐漸下降?！敖┦髽I(yè)”長期存在，阻礙了生產(chǎn)效率的提高，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增速逐漸下降?！敖┦髽I(yè)”的存在占有了生產(chǎn)要素，制約了新興企業(yè)的崛起，導(dǎo)致創(chuàng)新的動力逐漸喪失，經(jīng)濟(jì)增長陷入停滯。三是進(jìn)一步加劇產(chǎn)能過剩。“僵尸企業(yè)”占比較多的行業(yè)，產(chǎn)能過?，F(xiàn)象也就更加嚴(yán)重?！敖┦髽I(yè)”比正常企業(yè)更愿意增加員工數(shù)量（Tanaka，2006），個別“僵尸企業(yè)”甚至還不斷增加投資，而且投資效率普遍較低（Fukao et al，2006；付曉，2016），這會導(dǎo)致產(chǎn)能過剩進(jìn)一步加劇。四是增加銀行的不良資產(chǎn)，使資金鏈安全出現(xiàn)隱患?！敖┦髽I(yè)”的債務(wù)處理不及時不合理，會導(dǎo)致銀行不良資產(chǎn)增加，使許多問題貸款被遮掩。而且一些“僵尸企業(yè)”的債務(wù)涉及民間借貸、互聯(lián)互保，“僵尸企業(yè)”惡化的狀況會影響到當(dāng)?shù)氐馁Y金鏈安全（付曉，2016）。五是擾亂市場秩序。“僵尸企業(yè)”搶占了其他健康企業(yè)的資源與機(jī)會，缺失主動創(chuàng)新、提高效率的動力，還會產(chǎn)生劣幣驅(qū)逐良幣的效應(yīng)，破壞了市場優(yōu)勝劣汰的機(jī)制和公平競爭的環(huán)境（Hirata，2010；Rawdanowicz，2013；Lin，2015）。六是阻礙國企改革深入推進(jìn)。七是損害職工權(quán)益?！敖┦髽I(yè)”失去收入來源的情況下，拖欠職工工資，職工的切身利益得不到保障，工作積極性不高，嚴(yán)重影響職工隊伍穩(wěn)定。

三、債務(wù)處置的主要方式及問題

（一）國內(nèi)債務(wù)處置方式及問題

1.企業(yè)層面主要采取兼并重組、破產(chǎn)重整和破產(chǎn)清算等債務(wù)處置方式

兼并重組這種市場化的債務(wù)處置方式多運(yùn)用于相對較好的企業(yè)。對有品牌、有市場，但無規(guī)模、負(fù)擔(dān)過重的企業(yè)，實(shí)施資產(chǎn)債務(wù)重組，通過增資減債、同類同質(zhì)企業(yè)兼并重組、引入社會資本實(shí)行產(chǎn)權(quán)多元化改革等手段減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)，推進(jìn)主業(yè)發(fā)展。胡文鋒（2016）將兼并重組主要分成四種形式，即承擔(dān)債務(wù)式、出資購買式、控股式、授權(quán)經(jīng)營式。目前，該處置在運(yùn)用中，出現(xiàn)了以下問題：兼并主體的意愿不強(qiáng)、動力不足。一方面“僵尸企業(yè)”本身的資產(chǎn)狀況較差，對兼并主體而言，很難獲得有價值的新資產(chǎn)，作為理性的投資人往往會望而卻步。另一方面“僵尸企業(yè)”的企業(yè)文化難于短期內(nèi)與兼并主體的企業(yè)文化融合，增加了管理難度，使兼并主體擔(dān)憂。同時，也缺失金融、財稅、社會保障等協(xié)同配套政策的支持。

破產(chǎn)重整主要運(yùn)用于可能或已經(jīng)發(fā)生破產(chǎn)原因但又有希望再生的企業(yè)。如對工藝性技術(shù)較為先進(jìn)，市場前景較好，但資不抵債的困難企業(yè)，可通過依法破產(chǎn)重整，全面清理企業(yè)資產(chǎn)、債務(wù)、人員，積極引入戰(zhàn)略投資者，合理調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)，以期擺脫財務(wù)困境，重獲經(jīng)營能力。有學(xué)者認(rèn)為在部分項(xiàng)目債務(wù)處置過程中，破產(chǎn)重整程序運(yùn)行不規(guī)范，未能充分引進(jìn)社會投資人發(fā)掘和提升資產(chǎn)重組價值，名為重整，實(shí)際為清算，導(dǎo)致債權(quán)人實(shí)際損失巨大。

破產(chǎn)清算適用于非持續(xù)經(jīng)營，或沒有市場、缺乏競爭力、抵御風(fēng)險能力差、長期虧損、處于產(chǎn)業(yè)鏈低端的企業(yè)。由法院強(qiáng)制執(zhí)行其全部財產(chǎn)，按照償還順序，公平清償全體債權(quán)人。破產(chǎn)清算是對“僵尸企業(yè)”的徹底清退，但該方式在實(shí)際運(yùn)用中仍有很大困難。一是我國的《企業(yè)破產(chǎn)法》還沒有建立起一個完善的“僵尸企業(yè)”破產(chǎn)退出機(jī)制。如企業(yè)破產(chǎn)后原有人員如何安置、原企業(yè)資產(chǎn)和債務(wù)如何處置沒有相應(yīng)規(guī)定。二是司法程序較長，法院在審理企業(yè)破產(chǎn)案件時，從受理立案，到成立清算組，到債權(quán)分配執(zhí)行，通常需要一二年時間，這是一個周期較長的過程（胡文鋒，2016）。

2.銀行層面主要采取債轉(zhuǎn)股、批量轉(zhuǎn)讓及核銷減免等債務(wù)處置方式

（1）債轉(zhuǎn)股。這種方式使企業(yè)的債務(wù)減少、注冊資本增加，原債權(quán)人不再對企業(yè)享有債權(quán)，而是成為企業(yè)的股東。在這種模式下，企業(yè)貸款由商業(yè)銀行轉(zhuǎn)移至第三方機(jī)構(gòu)（一般為資產(chǎn)管理公司），由第三方機(jī)構(gòu)持股，商業(yè)銀行不直接持有非金融企業(yè)的股權(quán)。由于第三方機(jī)構(gòu)往往是由政府主導(dǎo)并出資建立起來的，不良資產(chǎn)剝離具有較強(qiáng)的政策性。不良資產(chǎn)由商業(yè)銀行轉(zhuǎn)移至第三方機(jī)構(gòu)后，商業(yè)銀行資產(chǎn)質(zhì)量將明顯提升，不再對轉(zhuǎn)股后企業(yè)的資產(chǎn)變化承擔(dān)風(fēng)險。這種方式政府干預(yù)色彩濃厚，銀行和企業(yè)雙贏{13}的背后往往是財政背上了較重包袱，國家注資轉(zhuǎn)成了第三方機(jī)構(gòu)對企業(yè)的持股。此外，該模式由政府主導(dǎo)，存在操作非市場化的不足：一是在篩選債轉(zhuǎn)股企業(yè)時，行政干預(yù)色彩較濃；二是第三方機(jī)構(gòu)一般按原值收購銀行不良資產(chǎn)，債轉(zhuǎn)股企業(yè)一般要100%回購股權(quán)，第三方機(jī)構(gòu)收購壓力和企業(yè)回購壓力較大，第三方機(jī)構(gòu)很難實(shí)現(xiàn)股權(quán)退出（姜超，2016）。endprint

（2）債務(wù)批量轉(zhuǎn)讓。 金融企業(yè)批量轉(zhuǎn)讓不良資產(chǎn)的范圍包括：按規(guī)定程序和標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)定為次級、可疑、損失類的貸款；已核銷的賬銷案存資產(chǎn)；抵債資產(chǎn)；其他不良資產(chǎn){14}。目前，該方法實(shí)際操作中存在的問題表現(xiàn)為：資產(chǎn)的估值難以確定以及債務(wù)轉(zhuǎn)讓期間存在資產(chǎn)持續(xù)變劣的風(fēng)險。

（3）債務(wù)減免核銷。不良貸款采取減免核銷是金融企業(yè)經(jīng)營中重要的組成部分，是銀行防范風(fēng)險、提高資產(chǎn)質(zhì)量的重要環(huán)節(jié)（程而窿、楊沽，2002；鐘憶成，2005；馮謙、楊朝軍，2006）。相關(guān)學(xué)者探討了減免核銷處置方式在實(shí)施中存在的問題。如，相關(guān)不良貸款減免規(guī)定條件較為嚴(yán)格，且在實(shí)際執(zhí)行過程中難以把握標(biāo)準(zhǔn)，易引發(fā)操作風(fēng)險，導(dǎo)致實(shí)施有一定障礙，政策落實(shí)大打折扣。例如，不良貸款不得實(shí)施減免的條件中有借款人通過各種方式轉(zhuǎn)移資產(chǎn)、逃廢債的，以及銀行存在貸后管理不善責(zé)任的情形，鑒于相關(guān)的程序和標(biāo)準(zhǔn)還不明晰，實(shí)踐中不好把握。另外，現(xiàn)行減免政策也未區(qū)分貸款本金減免與欠息減免的標(biāo)準(zhǔn)及條件，致使實(shí)際工作中進(jìn)行此類企業(yè)債務(wù)減免較為困難?？紤]到減免金額確定難度較大、容易被其他債務(wù)企業(yè)惡意仿效形成逃廢債、對當(dāng)?shù)亟鹑谏鷳B(tài)可能產(chǎn)生不良影響等多因素，對減免債務(wù)本金的做法還較為謹(jǐn)慎，多數(shù)都采取減免部分欠息，即還款免息方式操作。在債務(wù)核銷方面，存在“應(yīng)核未能盡核”的問題。

在債務(wù)處置方式的選擇上，學(xué)界也爭論較多。部分學(xué)者認(rèn)為應(yīng)根據(jù)企業(yè)發(fā)展情況、債務(wù)特征等具體確定。官方認(rèn)為，盡管“僵尸企業(yè)”債務(wù)處置有多種方式，但仍應(yīng)堅持“多兼并重組、少破產(chǎn)清算”的原則。因?yàn)榧娌⒅亟M更能發(fā)揮企業(yè)的主體作用，調(diào)動企業(yè)的積極性。而且兼并重組與破產(chǎn)清算相比而言，更容易解決清退費(fèi)用、分流人員安置這兩大重點(diǎn)問題，有利于清退工作的推進(jìn)（胡文鋒，2016；任澤平、張慶昌，2016；郝玉峰，2016；董亞亮，2010）。有學(xué)者指出，雖然通過兼并重組，“僵尸企業(yè)”可以得到扶持和幫助，重新煥發(fā)市場活力。但是，目前經(jīng)濟(jì)下行還在持續(xù)，如果整個市場需求沒有轉(zhuǎn)好，企業(yè)就沒有為了擴(kuò)大生產(chǎn)而兼并重組的動力?，F(xiàn)實(shí)中好企業(yè)缺乏對“僵尸企業(yè)”進(jìn)行兼并重組的意愿。還有學(xué)者認(rèn)為，重組應(yīng)該建立在企業(yè)自發(fā)選擇的基礎(chǔ)之上，不能采用拉郎配方式。如果兼并的最終目的是安置員工的話，不如直接拿出錢來，做好下崗職工的保障工作（郝玉峰，2016；董亞亮，2010；王陽，2016）。針對債轉(zhuǎn)股，有學(xué)者認(rèn)為，地方政府仍可能利用債轉(zhuǎn)股計劃支撐所謂的“僵尸企業(yè)”。還有學(xué)者指出，債轉(zhuǎn)股仍然把風(fēng)險留在系統(tǒng)內(nèi)，表面看債務(wù)率下降，實(shí)際只是推遲了債務(wù)問題爆發(fā)的時點(diǎn)。債轉(zhuǎn)股雖然一時間解決了賬面問題，但企業(yè)高負(fù)債的原因是經(jīng)營績效低，長期而言債轉(zhuǎn)股對其改善有限。此外，企業(yè)分紅的壓力會更大，因而債轉(zhuǎn)股是一種成本更高的融資方式。而對于銀行而言，企業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)不良業(yè)績，如果繼續(xù)經(jīng)營不善，很可能將風(fēng)險移植到金融系統(tǒng)內(nèi)部（李文華、常穎，2000）。還有一些學(xué)者認(rèn)為，此輪的債轉(zhuǎn)股不能延續(xù)以往如通過設(shè)立資產(chǎn)管理公司等形式來實(shí)施，應(yīng)該對其進(jìn)行創(chuàng)新，否則沒有意義。

（二）國外債務(wù)處置方式及問題

1.美國

吳天林（1997）、趙全厚等（2016）、任澤平等（2016）等人指出，美國在20世紀(jì)80、90年代的經(jīng)濟(jì)危機(jī)中主要是通過存款保險公司、重組信托公司以及大銀行等機(jī)構(gòu)來處置債務(wù)的。前兩者解決不良資產(chǎn)的具體方法有以下幾種：一是暗盤競標(biāo){15}。二是公開拍賣{16}。三是股本合作{17}。對大銀行來說，有以下四種處理債務(wù)的方法：一是提取壞賬準(zhǔn)備金。這一做法增強(qiáng)了銀行消除貸款損失和抵御風(fēng)險的能力。二是調(diào)整債權(quán)結(jié)構(gòu)，即全面控制貸款的金額、期限、利率以及本金支付等條款，把握貸款對象企業(yè)的信用等級。根據(jù)貸款出現(xiàn)問題的原因和程度，與債務(wù)人重新協(xié)議貸款條件，或減免利息，或延長貸款期限，或追加擔(dān)保和資產(chǎn)抵押，盡量增加項(xiàng)目的潛在價值。三是通過法律手段，取得貸款抵押物的所有權(quán)，并以資產(chǎn)拍賣收入償付貸款損失。四是“好銀行”+“壞銀行”模式，也就是將母銀行的不良資產(chǎn)按公平市價連同已經(jīng)分配的儲備一并轉(zhuǎn)讓給一家單獨(dú)成立的子公司，母銀行由于轉(zhuǎn)讓了不良資產(chǎn)而成為資產(chǎn)優(yōu)良、資本充足的“好銀行”，而子公司則由于接收了不良資產(chǎn)而成為“壞銀行”。2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)后，美國政府推出了問題資產(chǎn)救助計劃（TARP）、公私合營投資計劃（PPIP），分拆不良資產(chǎn)的經(jīng)營管理業(yè)務(wù)來處置債務(wù)（羅洪波，夏翰等，2016）{18}。美國的債務(wù)處置體系雖然相對完善，但實(shí)際操作中仍存在一些問題。如資金如何保證、不良資產(chǎn)剝離價格的確定及處理速度的把握等在操作中都較為復(fù)雜，若處理不妥當(dāng)，對銀行不良資產(chǎn)處置產(chǎn)生負(fù)面影響。

2.日本

吳天林（1997）、何仕彬（2000）、董曉平等（2002）指出，20世紀(jì)90年代，日本隨著泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰，其銀行企業(yè)債務(wù)情況不斷惡化，政府與金融界采取了多種方式來開展不良貸款處理。在立法上，政府出臺了穩(wěn)定銀行業(yè)的法案，并建立了銀行壞賬處理的政策框架。在資金上，政府向問題銀行注入公共資金，救護(hù)陷入危機(jī)的銀行。在機(jī)構(gòu)設(shè)置上，日本設(shè)立了銀行風(fēng)險管理和不良資產(chǎn)處置的職能機(jī)構(gòu)，對問題銀行的資產(chǎn)進(jìn)行直接管理和處置，形成了以日本央行和大藏省為核心的金融風(fēng)險管理和銀行壞賬處置的運(yùn)作體系。問題銀行也自行采取了處理不良資產(chǎn)的方法。如緊縮信貸規(guī)模，調(diào)整信貸政策，降低經(jīng)營風(fēng)險；利用資本市場擴(kuò)充核銷壞賬的資金來源，增強(qiáng)銀行資本運(yùn)營能力；運(yùn)用多樣化和市場化的資產(chǎn)處置手段，加強(qiáng)對不良貸款處置。在實(shí)際操作中，日本政府出于政治因素的考慮，在處理金融機(jī)構(gòu)呆壞帳的問題上一直難以拿出準(zhǔn)確方案，而是采用“拖”的辦法指望金融業(yè)能自我消化，這造成了金融機(jī)構(gòu)的連鎖倒閉，進(jìn)一步加劇了金融體系動蕩，從而導(dǎo)致整個經(jīng)濟(jì)的減緩增長甚至衰退。與此同時，債務(wù)處置的方式也較為單一。

3.轉(zhuǎn)軌國家

波蘭、捷克等轉(zhuǎn)軌國家主要采取銀行主導(dǎo)型債轉(zhuǎn)股的方式處置債務(wù)。這種方式使得商業(yè)銀行對企業(yè)的不良貸款可以直接轉(zhuǎn)換為商業(yè)銀行對企業(yè)的股權(quán)。這種模式下，企業(yè)的過度負(fù)債問題和銀行的貸款質(zhì)量及資本充足率的問題都將得到解決，而且債轉(zhuǎn)股可以由銀行自主選擇債轉(zhuǎn)股的對象和規(guī)模，定價也可以由市場機(jī)制決定，因而這種債轉(zhuǎn)股模式的市場化程度較高（周放生，2003；周霞，2016）。這種方式存在的缺陷主要為：為保護(hù)現(xiàn)有股權(quán)利益，銀行可能被迫繼續(xù)貸款或追加融資。一旦企業(yè)經(jīng)營不善甚至破產(chǎn)倒閉，銀行的債權(quán)資產(chǎn)和股權(quán)資產(chǎn)將雙雙受到重大損失。endprint

四、債務(wù)處置的相關(guān)政策建議

相關(guān)學(xué)者針對“僵尸企業(yè)”債務(wù)處置問題提出了政策建議。一是分類處理“僵尸企業(yè)”債務(wù)。郝玉峰（2015），王絳（2016）等學(xué)者認(rèn)為，要對“僵尸企業(yè)”按形成的途徑、“僵尸化”程度、“僵尸化”方式等進(jìn)行分類，對各類企業(yè)有針對性地提出債務(wù)處置方案。要做到一企一策，不搞一刀切。還有學(xué)者認(rèn)為，要適時出臺針對“僵尸企業(yè)”債務(wù)處置的專項(xiàng)政策。二是繼續(xù)優(yōu)化單戶轉(zhuǎn)讓、貸款減免等政策。部分學(xué)者建議進(jìn)一步放寬限制，允許“僵尸企業(yè)”不良貸款向社會意向投資者單戶轉(zhuǎn)讓。同時建議放寬貸款減免條件，如完全取消“列入不良須滿一年”的限制；簡化貸款減免必要性和合理性的論證；取消不得減免的相關(guān)限制，建議在完成責(zé)任認(rèn)定與追究后即可實(shí)施減免。還有學(xué)者認(rèn)為不要按照減免額度設(shè)置減免權(quán)限，而是針對不同的企業(yè)類型設(shè)置權(quán)限，如對國有企業(yè)由金融機(jī)構(gòu)自主減免；對民營企業(yè)減免表外應(yīng)收利息可由金融機(jī)構(gòu)自主減免，減免本金與表內(nèi)應(yīng)收利息需提交財政部有關(guān)部門審核，報國務(wù)院批準(zhǔn)實(shí)施。三是適當(dāng)放寬核銷標(biāo)準(zhǔn)。取消對破產(chǎn)清算或重整類、強(qiáng)制執(zhí)行類核銷的年限限制，一旦宣告破產(chǎn)或進(jìn)入強(qiáng)制執(zhí)行程序，即可啟動核銷。對于無回收可能，但又不符合呆賬認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)的項(xiàng)目，在滿足一年年限標(biāo)準(zhǔn)的前提下，允許金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行核銷。不將逃廢債與金融機(jī)構(gòu)核銷掛鉤，只要符合財政部規(guī)定的呆賬認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，即可以進(jìn)行核銷。對于取得抵債資產(chǎn)的，抵債金額小于貸款本息的差額直接進(jìn)行核銷。四是加快企業(yè)破產(chǎn)重整和清算。依法推進(jìn)破產(chǎn)重整程序，建議由金融監(jiān)管部門協(xié)調(diào)最高人民法院，出臺文件指導(dǎo)各地方法院規(guī)范審理破產(chǎn)重整案件，防止“名重整、實(shí)清算”情況的發(fā)生，防止個別企業(yè)和地方政府通過破產(chǎn)強(qiáng)裁等方式逃廢銀行債。完善破產(chǎn)清算司法解釋和司法政策，健全破產(chǎn)管理人制度，建立關(guān)聯(lián)企業(yè)合并破產(chǎn)制度，細(xì)化工作流程規(guī)則，切實(shí)解決破產(chǎn)程序中的違法執(zhí)行問題。支持法院建立專門清算與破產(chǎn)審判庭，加快破產(chǎn)清算案件的立案、審理。積極支持優(yōu)化法官配備并加強(qiáng)專業(yè)培訓(xùn)，強(qiáng)化破產(chǎn)司法能力建設(shè)。建立企業(yè)破產(chǎn)“快速審”常態(tài)司法機(jī)制。規(guī)范和引導(dǎo)律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)依法履職，增強(qiáng)破產(chǎn)清算服務(wù)能力。五是打擊逃廢債維護(hù)銀行債權(quán)。在去產(chǎn)能特別是“僵尸企業(yè)”退出過程中，要嚴(yán)格制止通過非法清算、惡意破產(chǎn)、脫保、劃轉(zhuǎn)剝離資產(chǎn)等手段惡意逃廢銀行債務(wù)的行為。除此之外，還有學(xué)者建議，要積極發(fā)揮債委會的作用，提高債委會的工作效率。

五、對現(xiàn)有研究的評述及未來研究重點(diǎn)

通過對相關(guān)文獻(xiàn)研究綜述，對“僵尸企業(yè)”債務(wù)處置方式研究存在以下問題。一是時代特征性不夠鮮明。我國20世紀(jì)90年代也處理過一批“僵尸企業(yè)”，但是這兩輪處置“僵尸企業(yè)”有著截然不同的背景和時代特征，但目前很少有研究將此輪“僵尸企業(yè)”處置的歷史背景與之前的進(jìn)行對比分析。二是研究內(nèi)容針對性較弱。主要表現(xiàn)為現(xiàn)有研究多分析“僵尸企業(yè)”的性質(zhì)、成因、影響、處置等問題，很少有針對性的研究“僵尸企業(yè)”的債務(wù)處置方式以及對不同的債務(wù)處置方式進(jìn)行比較研究；還未詳細(xì)研究這一輪處置“僵尸企業(yè)”債務(wù)與上一輪的處置的差異，理論依據(jù)、處置手段、政策保障應(yīng)該有何不同；幾乎沒有文獻(xiàn)涉及政策性原因和市場、企業(yè)自身原因產(chǎn)生的“僵尸企業(yè)”債務(wù)處置方式應(yīng)有何不同，政策性因素和市場性因素的界限如何區(qū)分。另外，很少文獻(xiàn)涉及到如何履行中央提出的“多兼并少破產(chǎn)”的基本原則。三是研究方法還比較單一。理論研究還比較欠缺，大多數(shù)文獻(xiàn)僅從某個案例入手加以剖析，而非系統(tǒng)性梳理各案例尋求相關(guān)經(jīng)驗(yàn)和規(guī)律，并且也未從理論上研究處置“僵尸企業(yè)”債務(wù)如何建立分擔(dān)機(jī)制，即在處置中如何處理好政府與市場的關(guān)系、民企與國企的關(guān)系、公平與效率的關(guān)系、破產(chǎn)退出與兼并重組的關(guān)系等。四是問題和政策措施不明確。主要表現(xiàn)為現(xiàn)有研究對各類債務(wù)處置方式實(shí)施上存在的問題研究不深入，與此同時，大多文獻(xiàn)僅僅提出了一些方向性的政策措施，對具體行業(yè)、地區(qū)的“僵尸企業(yè)”債務(wù)處置沒有針對性的政策建議，也缺乏系統(tǒng)性，實(shí)操性比較差。

在全面借鑒現(xiàn)有文獻(xiàn)的研究成果基礎(chǔ)上，未來可以在以下幾個方面開展研究。一是界定“僵尸企業(yè)”尤其著重研究界定鋼鐵、煤炭、火電行業(yè)“僵尸企業(yè)”的標(biāo)準(zhǔn)，并利用相關(guān)數(shù)據(jù)和統(tǒng)計方法確定“僵尸企業(yè)”的規(guī)模、行業(yè)分布、資產(chǎn)債務(wù)、人員安置情況等。二是從理論上深入研究本輪產(chǎn)生“僵尸企業(yè)”的原因，處置“僵尸企業(yè)”的時代背景，債務(wù)處置時政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)的分擔(dān)機(jī)制，以及在債務(wù)處置中如何處理好政府與市場、中央與地方、國企與民企、公平與效率、重組與破產(chǎn)之間的關(guān)系。三是從理論上著重開展債務(wù)處置方式的創(chuàng)新性研究，探究每一種債務(wù)處置方式在實(shí)施中已經(jīng)產(chǎn)生的效果、存在的問題以及實(shí)施中推進(jìn)不暢的根本原因，并基于此創(chuàng)新性提出這一輪處置“僵尸企業(yè)”債務(wù)的方式。四是從實(shí)操角度，研究不同類型僵尸企業(yè)在債務(wù)處置過程中遇到的具體問題、難點(diǎn)以及障礙。五是在政策措施上，針對“僵尸企業(yè)”，尤其是集團(tuán)公司統(tǒng)借統(tǒng)貸、互聯(lián)互保等形成的債務(wù)提出可操作性的處置建議。

[注 釋]

① 外部環(huán)境的不利沖擊或者企業(yè)經(jīng)營效率低下、長期盈利前景渺茫都會導(dǎo)致企業(yè)陷入財務(wù)困境。

② 中央對“僵尸企業(yè)”的定義是不符合國家能耗、環(huán)保、質(zhì)量、安全等標(biāo)準(zhǔn)，持續(xù)虧損3年以上且不符合產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的企業(yè)。地方政府在處置“僵尸企業(yè)”的方案中，對“僵尸企業(yè)”有不同的定義。廣州定義“僵尸企業(yè)”為：主要靠政府補(bǔ)貼或銀行續(xù)貸等方式維持生產(chǎn)經(jīng)營，資產(chǎn)負(fù)債率超過85%且連續(xù)虧損3年以上，連續(xù)3年以上欠薪、欠稅、欠息、欠費(fèi)，生產(chǎn)經(jīng)營困難造成停產(chǎn)半年以上或半停產(chǎn)1年以上的工業(yè)企業(yè)。山東將其概括為徹底喪失自我修復(fù)和自我發(fā)展能力、資不抵債、扭虧無望的企業(yè)，包括在生產(chǎn)經(jīng)營但效益低下，利潤不夠支付企業(yè)信貸利息，持續(xù)虧損、資產(chǎn)負(fù)債率高的企業(yè)，生產(chǎn)經(jīng)營活動基本處于整頓狀態(tài)，暫停用電量的企業(yè)，停止經(jīng)營活動半年以上，半年以上未上繳增值稅的企業(yè)。貴州將“僵尸企業(yè)”定義為已停產(chǎn)半停產(chǎn)、連年虧損、資不抵債、靠政府補(bǔ)貼和銀行續(xù)貸存在的企業(yè)。青海定義為連續(xù)三年虧損、資產(chǎn)負(fù)債率三年處于85%以上、經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金流量連續(xù)三年為負(fù)數(shù)、連續(xù)三年扣除非經(jīng)常性損益以后的息稅前利潤小于借款費(fèi)用、產(chǎn)能利用率低于50%、停產(chǎn)半年以上（半年以上未交流轉(zhuǎn)稅或申請暫停用電容量）、無法償還到期負(fù)債（主要指銀行借款）且持續(xù)一年以上時間的企業(yè)。endprint

③ 對單個企業(yè)進(jìn)行識別，判斷其是否為“僵尸企業(yè)”。

④ 針對總體層面“僵尸企業(yè)”的廣泛程度做出度量，例如某行業(yè)或某地區(qū)“僵尸企業(yè)”密集程度。

⑥ FN方法由Fukuda和Nakamura在2011年提出。

⑦ 有學(xué)者利用該方法和CHK方法識別了日本在1995～2004年間的“僵尸企業(yè)”，發(fā)現(xiàn)用FN方法認(rèn)定得到的“僵尸企業(yè)”比例和日本經(jīng)濟(jì)的發(fā)展情況（尤其是銀行業(yè)的壞賬規(guī)模）走勢更為一致，因而具有更高可信度。該方法也存在數(shù)據(jù)無法獲得的困難，同時資產(chǎn)負(fù)債率取值50%作為臨界值對于某些行業(yè)來說可能并不算高。

⑧ HK方法由Hoshi和Kim在2012年提出。

⑨ “僵尸企業(yè)”的判定指標(biāo)必須涵蓋“低盈利能力”和“高負(fù)債程度但能夠從債權(quán)人處獲得援助”兩個維度。

⑩ FESi，t=IPi，t/Si，t，IPi，t表示公司i第t年的利息費(fèi)用支出，Si，t表示公司i第t年的銷售收入。

{11} BH=（TLi，t-TLi，t-1）/（SLi，t-1+CLLi，t-1），TLi，t表示公司i在第t年的總的借款金額，SLi，t-1表示公司i第t–1年的短期借款金額，CLLi，t-1表示公司i第t–1年時即將在1年內(nèi)到期的長期借款金額。

{12} 四萬億投資計劃在一些行業(yè)引起過度投資、盲目擴(kuò)張等問題，導(dǎo)致產(chǎn)能過剩，產(chǎn)能過剩導(dǎo)致產(chǎn)品價格持續(xù)下降，企業(yè)效益下滑，有的行業(yè)甚至陷入全行業(yè)虧損，企業(yè)經(jīng)營更加困難，一部分企業(yè)也因此成為“僵尸企業(yè)”。

{13} 債轉(zhuǎn)股被銀行和企業(yè)視為雙贏模式。對銀行而言，不良資產(chǎn)出售給第三方機(jī)構(gòu)后，資產(chǎn)質(zhì)量好轉(zhuǎn)。對企業(yè)而言，債權(quán)換股權(quán)，負(fù)債率下降，利息負(fù)擔(dān)減輕，從而使盈利情況好轉(zhuǎn)。

{14} 不得進(jìn)行批量轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)包括：債務(wù)人或擔(dān)保人為國家機(jī)關(guān)的資產(chǎn)；經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)列入全國企業(yè)政策性關(guān)閉破產(chǎn)計劃的資產(chǎn)；國防軍工等涉及國家安全和敏感信息的資產(chǎn)；個人貸款（包括向個人發(fā)放的購房貸款、購車貸款、教育助學(xué)貸款、信用卡透支、其他消費(fèi)貸款等以個人為借款主體的各類貸款）；在借款合同或擔(dān)保合同中有限制轉(zhuǎn)讓條款的資產(chǎn)；國家法律法規(guī)限制轉(zhuǎn)讓的其他資產(chǎn)。

{15} 將貸款抵押品按規(guī)模、種類、質(zhì)量、地區(qū)分布和到期日分類，有興趣的投標(biāo)人通過密封的信封對其希望購買的貸款抵押品報價。只要能滿足底價要求，就將抵押品買給出價最高者。

{16} 采用公開拍賣的方式對貸款的抵押品予以處置。

{17} 重組信托公司和私人部門投資者共同出資成立合伙公司，共同提供資產(chǎn)管理服務(wù)。

{18} TARP即利用財政部的公共資本金、美聯(lián)儲的公共信貸資金以及聯(lián)邦存款保險公司的公共擔(dān)保體系來推動市場私人資金開展多方聯(lián)合收購，利用市場力量對大規(guī)模壞賬進(jìn)行剝離。PPIP即成立公私合營基金清理不良資產(chǎn)，美國財政部與私人投資按照一定的出資比例，共同組建合營基金來購買商業(yè)銀行體系內(nèi)的不良貸款。分拆不良資產(chǎn)的經(jīng)營管理業(yè)務(wù)與上文提到的“好銀行”+“壞銀行”模式類似。

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Abstract：In most of the articles， it is pointed out that over-protection from government， unlimited support from financial institutions， drastic changes in the market， historical issues and enterprises' own factors are the main causes of zombie enterprises. Longtime existence of zombie enterprises leads to inefficient configuration for resources， and even results in declination of economic growth， intensified overproduction， hidden trouble of capital chain security， and disruption of market order. As to methods of debt disposition， from the perspective of companies， the main methods are merging and reorganization， bankruptcy reorganization， bankruptcy liquidation； from the perspective of banks， the main methods are debt-for-equity swap， batch transfer of debt， reduction and cancellation of non-performing loan. In the debt disposal process， many problems occur， among which are merging subjects' lack of willingness and motivation， de-normalization of reorganization proceedings， failing to introduce social investors to explore and enhance the value of asset restructuring， i.e. reorganization in name and liquidation in reality. In addition，exit mechanism of the zombie enterprise bankruptcy is not perfect. Other problems are uncertainty of asset valuing during batch transfer of debt， the relatively strict provisions for the reduction and cancellation of non-performing loans. Exploring and employing experience of debt disposition from America， Japan and other developed countries， scholars propose some corresponding suggestions， among which are dealing with debt of zombie enterprises separately according to the categories they fall into， optimizing policies of single loan transfer and policies of loan relief， appropriately degrading the standards for verification， accelerating bankruptcy and liquidation， being tough on escaping and revoking debts， and promoting the positive role of debt commission.

Key words： zombie enterprises； debt disposal； research summaryendprint